El Sistema Financiero Norteamericano se caracteriza por un arreglo institucional muy particular que será estudiado de la siguiente manera : primero, se hará una descripción del mercado monetario (money market), contemplando en su interior las autoridades, organismos de vigilancia y control, el sistema bancario, y después se describirán los instrumentos del mercado. Posteriormente, se analizará el mercado de capitales (capital market), a la luz de los mercados bursátiles que lo soportan y por último, se examinarán los más recientes mercados financieros especializados que se han desarrollado con gran dinámica en los Estados Unidos, como son los mercados de productos básicos, futuros y opciones, entre otros.

Mercado monetario

El mercado monetario en Estados Unidos es claramente identificable por su dinámica e importancia tanto en el ámbito nacional como en el internacional. Lo definen las operaciones realizadas mediaste instrumentos financieros con plazos máximos de un año en promedio.

INSTITUCIONES FINANCIERAS


No obstante todas las Instituciones financieras en los Estados Unidos tienen mucho en comùn, existen diferencias sustanciales entre ellas. Desde el punto de vista de tamaño de Activos por ejemplo, los Bancos comerciales son los mas grandes. Por otra parte, la composiciòn de Activos y Pasivos difieren significativamente de una Instituciòn financiera a otra.

SISTEMA BANCARIO NORTEAMERICANO

El Sistema Bancario Norteamericano, que ha servido de modelo para el diseño de diversos sistemas financieros hoy en día desarrollados, está enmarcado dentro de unas regulaciones altamente restrictivas, que han condicionado de manera especial la conformación de su estructura actual. Actualmente se discuten en el Congreso reformas profundas al sistema . Sin embargo, en la práctica, y como se expone más adelante, las regulaciones mas restrictivas han venido perdiendo su campo de influencia, lo cual constituye uno de los principales motivos para las propuestas de reforma.

Aspectos generales sobre regulación financiera

En los Estados Unidos existen dos tipos básicos de Bancos; los Nacionales y los Estatales, que se rigen por legislaciones diferentes, hasta el punto de que se puede afirmar que hay tantas legislaciones Bancarias como Estados en la Unión. El Norteamericano es además, uno de los sistemas Bancarios más reglamentados del mundo, aun cuando desde hace algunos años se embarcó en la ola de la desgravación.

Conviene resaltar dos normas que enmarcan y le dieron forma al sistema: Por una parte está la Ley McFadden de 1927, que prohibe a los bancos abrir Sucursales por fuera de los Estados de origen ; aquéllos pueden prestar a compañías en toda la nación, pero están imposibilitados para captar en lugares distintos de su sede. Desde 1982 se han venido realizando convenios bilaterales entre estados que permiten la expansión de negocios de los Bancos a ambos estados a través de Sucursales. Algunos permiten incluso, la entrada de Bancos de cualquier origen, siempre que haya reciprocidad para los locales. Esta modalidad de acuerdos ha cobrado mucho auge y, a partir de 1991, prácticamente desaparecieron las restricciones a la Banca interestatal.
Por otra parte, se tiene el Glass-Steagall Act de 1933, en el que se establece una separación radical entre la Banca Comercial tradicional y la Banca de Inversión. En esa misma ley se impusieron topes a las tasas de interés para depósitos a término y se prohibió la remuneración de depósitos a la vista (Regulaciòn “Q”), medidas estas dos últimas que se derogaron a principios de los años ochenta. La aludida reglamentación fue la respuesta Institucional al abuso de los Bancos comerciales, a finales de los años veinte y principios de la década de los treinta, que se dedicaron a estimular, de manera irresponsable, un mercado accionario eminentemente especulativo, con base en recursos propios y en mayor medida del público, y que se desató en la crisis de 1929 y los años posteriores. Esta crisis, a su vez, se tradujo a pequeños y grandes ahorradores del País. Se prohibe desde entonces la participación de los Bancos comerciales en el capital accionario de empresas manufactureras, comerciales y de servicios no relacionados con el negocio Bancario. Existen también serias limitaciones a los negocios fiduciarios, que son permitidos, pero soportan un cúmulo de regulaciones y la más estricta vigilancia.

Vale la pena mencionar, la existencia de Estados donde la legislación prohibe la expansión de los Bancos a través de Sucursales, lo que ha dado origen a la denominada BANCA UNITARIA, que consiste en Instituciones Bancarias que sólo pueden tener una sola oficina.

  • Estructura de la propiedad en el Sistema Bancario
Al estudiar la estructura de la propiedad de los Bancos e Instituciones financieras, se verifican dos modalidades de particular interés. Por una parte están las Multibank Holding Companies, MHC, Corporaciones con inversiones en dos o más Bancos, los que controla a través de mayoría accionaria ò de capacidad para elegir mayoria en las Juntas Directivas. Estas compañías deben obtener aprobación del Consejo de Gobernadores del Fed, y pedir autorización cada vez que quieran adquirir mas del 5% de las acciones de un Banco. Asímismo, sus inversiones se restringen por mandato legal a ese tipo de Instituciones. Estas compañías son la respuesta principal a las limitaciones impuestas por la Banca Unitaria.( Por ejemplo, “Corestates Financial Corp” es una Holding Co. y controla 2 Bancos; Philadelphia National Bank y First Pennsylvania Bank).
Por otra parte, están las One Bank Holding Companies OBHC, compañías que controlan un solo Banco, pero que simultáneamente pueden actuar a través de subsidiarias en cualquier actividad financiera distinta de la Banca comercial tradicional. La mayor parte de los grandes Bancos constituyó entre 1965 y 1973 sus compañías Holding, y logró expandir asi sus actividades hacia negocios en áreas como la financiación de consumo con base en Compañías de Financiamiento Comercial, Banca Hipotecaria, Leasing y otros servicios financieros diferentes de las intermediación. Resalta en estos casos la posibilidad que tienen las OBHC para crear subsidiarias por fuera de su lugar de origen, lo cual conduce en la práctica, a la eliminación efectiva de las restricciones impuestas por la Ley McFadden. Los acuerdos bilaterales mencionados atrás han permitido ampliar el concepto de las OBHC al de las Regional Bank Holding Companies, en auge en los últimos años.

Organización del Sistema Bancario

El Sistema Bancario Norteamericano ha tenido en los últimos años cambios significativos, en cuanto a su organización y al tipo de instituciones que lo conforman. En el cuadro 1. se ilustra la evolución de la organización del Sistema Bancario Norteamericano. De una estructura muy compartimentalizada, se está llegando a un esquema el cual, a través del sistema de Filiales, a partir de las One Bank Holding Companies, se acerca mucho a la BANCA UNIVERSAL Ò MULTIBANCA. Se comprende asimismo, la pérdida de operatividad de las principales regulaciones que enmarcan el sistema ; la Ley McFadden y la Ley Glass-Steagall comentadas atrás.

Cuadro 1
Organización tradicional (1)

Organización moderna (2)
Bancos nacionales : incorporados en cualquier Estado con permiso otorgado por el Gobierno Federal en Washington. Vigilados por la Contraloría y el FED, están además obligados a pertenecer al FDIC.
Bancos Estatales : Incorporados en cualquier Estado con autorización y vigilancia de las autoridades Bancarias del mismo, de acuerdo con la legislación Bancaria Estatal. No están obligados a pertenecer al FDIC, pero la gran mayoría pertenecen por razones de competencia.
Edge Act Corporations : Filiales de Bancos comerciales por fuera de sus estados de origen autorizadas para captar dinero de extranjeros y prestar únicamente para operaciones de comercio exterior (máximo cinco filiales por entidad)
International Banking Facilities : son Subsidiarias de los Bancos situadas en sus Estados de incorporación, autorizadas desde 1981 y calificadas como Zonas Francas Bancarias. Sólo pueden realizar operaciones internacionales. No están sometidas a encajes, no tienen seguro de depósitos y tienen tratamiento tributario preferencial.
Banca Unitaria: Instituciones bancarias que solo pueden tener una oficina

Money Center Banks : grandes Bancos de ciudad, que por lo general sirven de Cámaras de Compensación para otros Bancos.
Bank Trust Co.: Bancos Estatales que pueden realizar todas las operaciones Bancarias añadiendo las de “fiducia”, para lo cual requiere autorizaciòn expresa.
Bancos Regionales y Superregionales : Dedicados principalmente a Banca de consumo, se han expandido a través de fusiones, adquisiciones y transformaciones en varios Estados, mediante el aprovechamiento de los tratados bilaterales que permiten ese tipo de expansión.
Banca Unitaria: Instituciones bancarias que solo pueden tener una oficina
Bancos no Bancos : Instituciones de diferente origen dedicadas a negocios típicamente Bancarios, sin vigilancia y regulaciones previstas para el sistema Bancario. Sobresalen empresas comerciales como Sears, Subsidiarias de las fábricas de automóviles, Corredores de Bolsa y Bancos de Inversión.
(1) De acuerdo con las leyes vigentes(2) Unicamente para efectos de anális
SAVINGS AND LOAN ASSOCIATIONS (S&L)

Existen alrededor de 2.500 S&L en Estados Unidos localizadas de costa a costa. Tradicionalmente han adquirido sus fondos a travès de depósitos de ahorro y los han utilizado en prestamos Hipotecarios . Este fuè su propòsito original; promover el ahorro familiar y la propiedad residencial. El “Banking Act” de 1.980, les concediò la atribución de emitir cuentas corrientes, usualmente llamadas NOW accounts (Negotiable Order of Withdrawal), y tambièn conceder prèstamos de consumo. Posteriormente, el Congreso les amplio las facultades en lo relacionado con el crèdito de consumo, permitièndoles adicionalmente realizar prèstamos para la financiaciòn de negocios. Por otra parte, en 1.983 algunos Estados relajaron sus políticas de inversiòn directa, permitiendo a algunas S&L invertir directamente en proyectos inmobiliarios y otro tipo de negocios.
Enfrentaron serios problemas en los 80’s por una variedad de razones: Una de las principales se debiò, a que una gran proporciòn de sus Pasivos han estado tradicionalmente representados en depòsitos de ahorro ( los cuales, son pagaderos a la vista y renovados a tasas del mercado), mientras la mayorìa de sus Activos consistìan en prèstamos hipotecarios de largo plazo a tasas fijas, en gran parte adquiridos cuando las tasas estaban en niveles muy bajos.
Por otra parte, las medidas de desregulaciòn adoptadas con estas entidades tuvieron graves consecuencias; muchos proyectos inmobiliarios y otro tipo de inversiones en los cuales se involucraron varias S&L no fueron viables, lo cual, unido a otros factores como fraudes, desfalcos, malos manejos y alza generalizada en las tasas de interès conllevaron a que cientos de estas instituciones quedaran insolventes.
Se estima que el costo de la quiebra de las S&L ascendiò aproximadamente a los US$500 billones, de los cuales, la mitad fuè absorvido mediante paquetes de rescate financiero, y el resto, asumido por el Tesoro de los Estados Unidos mediante emisiòn de Bonos.
  • MUTUAL SAVING BANKS
Pràcticamente son idènticos a las S&L, excepto que solo existen aproximadamente 500, concentrados principalmente en la costa este. Como su nombre indica, estos Bancos de Ahorro son legalmente estructurados como especies de Cooperativas, donde los depositantes son “dueños” de la instituciòn.
Al igual que las S&L, tradicionalmente han obtenido sus fondos mediante depòsitos de ahorro, usando estos en prèstamos hipotecarios de largo plazo. Tambièn se les facultò para manejar las NOW accounts, conceder prèstamos de consumo y para negocios. Asimismo, enfrentan idènticos problemas que las S&L cuando suben las tasas de interès.
  • CREDIT UNIONS
Son catalogadas junto con las S&L y Mutual Saving Banks en la categorìa de “Thrift Institutions” (entidades de ahorro ). Existen alrededor de 13.000 ubicados en casi todos los Estados de la Uniòn, la mayorìa pequeñas, pero algunas con activos que exceden US$1 billòn. Son organizadas como cooperativas para personas con algùn tipo de interès comùn, tales como empleados de una compañìa particular, miembros de un sindicato, ò comunidad religiosa. Los depòsitos de los miembros de una Credit Union se asimilan a participaciones ò acciones de las mismas, lo cual les da derecho a recibir prèstamos de la Instituciòn.
Hasta los 80’s, estas entidades ofrecìan solo depòsitos de ahorro y concedìan solo prèstamos al consumo. Al igual que con las S&L y Mutual Saving Banks, se les ampliaron considerablemente sus facultades, estando ahora en condiciones de ofrecer cuentas corrientes “Credit Union Share Drafts”, y tambièn realizar crèditos hipotecarios de largo plazo.
Al igual que con las S&L y Bancos de Ahorro, estas entidades deben mantener encajes/reservas contra sus cuentas de cheques segùn lo estipule el Federal Reserve, teniendo como contraprestaciòn acceso a los prèstamos temporales del FED.

  • SALES AND CONSUMER FINANCE COMPANIES
Especializadas en prestar dinero a las personas para la compra de vehìculos, vacaciones, y capital de trabajo a las empresas. Muchas de ellas como General Motors Acceptance Corporation, pertenecen a una firma manufacturera, y presta dinero principalmente para ayudar a los minoristas y clientes a comprar los productos de la compañìa. Otros, se dedican a conceder pequeños prèstamos para el consumo. Obtienen sus fondos mediante colocaciòn en el mercado de sus Pagarès de corto plazo( papeles comerciales), ò Bonos de largo plazo.
  • PROPERTY AND CASUALTY INSURANCE COMPANIES
Aseguran a los dueños de residencias, contra robo e incendio, dueños de vehìculos contra robo y/o colisiòn, Mèdicos contra pleitos, etc. El gran volumen de “primas” recibidas, las invierten principalmente en Bonos Municipales y de Corporaciones, Acciones de alta seguridad ( “Blue Chips” ), y en instrumentos del “Money Market” (de corto plazo), tales como los “Treasury Bills”, para obtener liquidez.
  • PENSION AND RETIREMENT FUNDS
Son similares a los seguros de vida en el sentido de que estàn comprometidos a “largo plazo”. Sus fuentes de recursos provienen de gente que està trabajando y construye un fondo para sus años de retiro. Al igual que las Compañìas de Seguros, estos Fondos estàn en posibilidad de pronosticar con alto grado de exactitud cuanto tendràn que pagar en pensiones (llamadas anualidades) por muchos años en el futuro. Por lo anterior, bàsicamente invierten en Bonos de largo plazo de Corporaciones y Acciones de alta seguridad.
  • MUTUAL FUNDS
Reuniendo fondos de personas de modestos recursos, invierten en una amplia variedad de Bonos, Acciones, y titularizaciones, obteniendo asì niveles de rentabilidad y diversificaciòn que los individuos no podrìan lograr por si solos. Los suscriptores pueden redimir anticipadamente sus participaciones si lo desean, pero el precio que reciban dependerà de lo que haya sucedido con los precios de los tìtulos que posean. Comprar participaciones en un Mutual Fund serà màs arriesgado que comprar un depòsito de ahorro, ò un instrumento del Money Market como un Treasury Bill, pero serà menos arriesgado que comprar acciones ò Bonos por cuenta personal.
  • MONEY MARKET MUTUAL FUNDS
Se diferencian de las entidades antes descritas en el sentido de que en vez de invertir el dinero en acciones y bonos, compran instrumentos del “Money Market” de corto plazo y alta liquidez, tales como CD’s (de alta denominaciòn) de Bancos, Treasury Bills, y Papeles Comerciales de alta seguridad.
  • AGENCIAS HIPOTECARIAS DEL GOBIERNO (las hermanas “Mae” y el hermano “Freddie” )
Existe una clasificaciòn de Bonos que, pese a no ser estrictamente Gubernamentales, si tienen las caracterìsticas de algunas de sus emisiones. Son llamados “Bonos de Agencia de Gobierno”, emitidos por las Agencias nombradas a continuaciòn. Estas no son parte directa del Gobierno, pero en razòn a que este desea promover el crecimiento y fortalecimiento del sector inmobiliario residencial, sus obligaciones financieras son respaldadas por el mismo. Pagan intereses mensualmente (en vez de semianual, como es comùn en los Bonos) y, ademàs un pago parcial correspondiente al principal, de acuerdo a lo que reciban de los prestatarios que estàn pagando sus hipotecas.

  1. FEDERAL NATIONAL MORTGAGE ASSOCIATION (Fannie Mae):Corporación privada con algunos vìnculos con el Gobierno, compra hipotecas residenciales de alta calidad de las S&L y otras Instituciones en el mercado secundario, financiando estas operaciones mediante la emisión de Bonos al publico.
  2. GOVERNMENT NATIONAL MORTGAGE ASSOCIATION (Ginnie Mae):Complementa la función de las Fannie Mae en el mercado hipotecario. En vez de comprar hipotecas, garantiza el pago de intereses y principal de pools de hipotecas colocadas por S&L ò Bancos hipotecarios. Estos tìtulos (compromisos hipotecarios), son atractivos para Inversionistas Institucionales como los Fondos de Pensiones y Compañías de Seguros, por la garantìa del Gobierno y su liquidez. Este programa, ha hecho que los pagares hipotecarios tengan para los inversionistas apariencia de Bonos, logrando asì ampliar las fuentes de recursos para prèstamos hipotecarios.
  3. FEDERAL HOME LOAN MORTGAGE CORPORATION ( Freddie Mac): Se diferencia de la Instituciòn anterior, en que emite certificados de participaciòn sobre hipotecas convencionales(titularizaciones), vendièndolas a inversionistas. Al igual que Ginnie Mae, el objetivo es el de atraer fondos no tradicionales al mercado hipotecario, armando “paquetes” de prèstamos hipotecarios individuales en un instrumento similar a un Bono.

AUTORIDADES Y ORGANISMOS DE CONTROL Y VIGILANCIA

Cualquier Sistema financiero está regido, ante todo, por la autoridad monetaria del País en que está implantado. Así mismo, se han diseñado en todos los países Agencias especializadas en el control y vigilancia de las Instituciones financieras, al reconocerse que a través de ellas circula el ahorro de la nación y que por su importancia para lograr el adecuado desenvolvimiento económico es, sin duda, un activo de interés nacional.

Como se analiza a continuaciòn, existen en Estados Unidos multiplicidad de autoridades de Supervisiòn que en ocasiones han generado confusiòn y conflicto.
  • Sistema de la Reserva Federal (Federal Reserve)

Establecida como una agencia independiente en 1.913, es la máxima autoridad monetaria en Estados Unidos. Como tal, cumple las funciones propias de Banco Central y es responsable del diseño y aplicación de la política monetaria.
El sistema de la Reserva Federal, o “FED” como se denomina comúnmente, está organizado de tal manera que cuenta con una oficina central en Washington, D.C., y doce oficinas regionales en los doce distritos financieros en que se divide el país. Los Bancos regionales de la Reserva Federal son propiedad de los Bancos que deben vigilar, sin que esa propiedad signifique capacidad y poder de control. En la estructura jerárquica del Fed se contempla como máxima autoridad la Junta de Gobernadores (Board of Governors), compuesta por siete miembros elegidos por el presidente de los Estados Unidos. De la Junta depende el Comité de Operaciones de Mercado Abierto, importante órgano dentro del sistema. El portavoz del Fed, y la mayor autoridad monetaria del país en la práctica es el presidente de la Junta (Chairman of the Board of Govemors), que tradicionalmente se ha caracterizado por su autonomía e independencia frente al Gobierno.
La autonomía e independencia para el diseño, toma de decisiones y ejecución de la política monetaria garantiza, entre otros, un manejo financiero responsable en materia fiscal, en el sentido de que el gobierno no puede acudir libremente a la impresión de dinero para financiar sus gastos discrecionales, lo que evita incontrolables desbordes inflacionarios.
El Fed es actor importante en el mercado monetario por varias razones. Por una parte, es el Banco Central y como tal, es el emisor primario de dinero, Banco de los Bancos y prestamista de última instancia. Desde un punto de vista operativo, el Fed asume funciones de Cámara de Compensación y ofrece servicios de transferencia electrónica de fondos (Fedwire) tanto para Bancos socios como para no afiliados. Como autoridad de control y vigilancia, supervisa y examina a los bancos estatales miembros, y regula las “Bank Holding Companies”
Por otra parte, como responsable de la política monetaria, interviene activamente en el mercado a través de los mecanismos de:
  • Fijación de los requerimientos de encaje de los bancos sobre sus depósitos, lo cual establece la capacidad de expansión secundaria de dinero mediante operaciones sucesivas de crédito.
  • Determinación de la tasa de descuento : tasa de interés que les cobra el Fed a los Bancos en los préstamos que éstos requieren para cumplir con los requerimientos del encaje.
  • Operaciones de Mercado Abierto, OMA : compra y venta de títulos del Gobierno para efectos del control monetario. Cuando la oferta monetaria está creciendo por encima de los rangos preestablecidos, el Fed entra al mercado vendiendo títulos de su portafolio para recoger dinero circulante, previa instrucción del Comité de OMA. Alternativamente, cuando se observa un fenómeno de liquidez en la economía, el Fed compra títulos en el mercado e inyecta así dinero al sistema.

Vale la pena comentar, que el último de los mecanismos mencionados es hoy en día el más importante de los tres, en función de su aplicación como instrumento de política monetaria. Las metas de la política monetaria se refieren, a su vez, a los resultados esperados para algunas variables monetarias, principalmente los agregados monetarios, como la base y la oferta monetaria, y los niveles de tasas de interés.
Los objetivos últimos de la política monetaria consisten en contribuir a la máximización del Producto Interno Bruto del País, minimizando simultáneamente el nivel de inflación asociado, lo cual se logra en forma indirecta a través del manejo e influencia sobre los agregados y la tasa de interés, mediante la manipulación de los instrumentos a su disposición
  • FEDERAL DEPOSIT INSURANCE CORPORATION (FDIC)

Establecida como una Agencia independiente mediante el “Acta Bancaria de 1.933” a raiz de la crisis de cerca de cuatro mil Bancos, los cuales, al entrar en problemas y suspender operaciones, afectaron a millones de ahorradores a principios de los años 30. Històricamente ha asegurado depòsitos en pràcticamente todos los Bancos comerciales y mayorìa de Bancos de Ahorro (actualmente asegura los depòsitos en los Bancos miembros con saldos hasta por la suma de US$100.000.oo).

Examina y supervisa los Bancos Estatales que no son miembros del “Federal Reserve System”. En virtud a nuevos poderes conferidos ahora administra; a) The Bank Insurance Fund (BIF) el cual asegura los depòsitos en Bancos comerciales y de Ahorro, y b)The Savings Association Insurance Fund (SAIF), el cual asegura depòsitos de las Savings ad Loans Associations(S&L).
Todos los Bancos Nacionales estàn obligados a ser miembros del FDIC, y la mayor parte de Bancos Estatales tambièn pertenecen a el, en respuesta a la competencia. Todos los Bancos miembros aportan en proporciòn a sus depòsitos (0,15% desde 1.991). El organismo se sostiene a partir de sus recaudos, de los cuales se apropian las reservas necesarias para el eventual cubrimiento de siniestros.
  • COMPTROLLER OF THE CURRENCY (OCC)

Es una entidad adscrita al Departamento del tesoro, fundada en 1.863, encargada de la vigilancia de los Bancos nacionales. Es dirigida por el Contralor, quien es autónomo en el ejercicio de sus funciones desde el punto de vista administrativo.
Esta autonomía se deriva en gran parte de su independencia presupuestal, al estar la entidad financiada por aportes obligatorios de los Bancos Nacionales que vigila. La Contraloría cuenta con una infraestructura de oficinas localizadas por regiones y dispone del concurso de un importante número de inspectores y funcionarios expertos en materia de legislación bancaria.

  • OFFICE OF THRIFT SUPERVISION (OTS)
Instituciòn establecida en 1.989, y al igual que el OCC, està adscrita al Departamento del Tesoro. Establece los estatutos, regulaciones y supervisiòn de las Savings and Loans (S&L) .

  • AUTORIDADES BANCARIAS ESTATALES

Los Bancos Comerciales Estatales obtienen su permiso de funcionamiento, y son vigilados por Organismos Estatales que desempeñan funciones equivalentes a las del Comptroller of the Currency frente a los Bancos Nacionales. Constituidos como Superintendencias ò Comisiones según el estado, tienen facultades para aprobar la creación de nuevos Bancos, practicar inspecciones, expedir normas para todo el estado de origen, y regular operaciones de fusiones, adquisiciones y liquidaciones.

  • RESOLUTION TRUST CORPORATION (RTC)
Maneja el cierre, fusiòn ò liquidaciòn de Savings & Loans Associations que entren en insolvencia. Efectùa los pagos a los depositantes asegurados, asume la cartera de mala calidad e inversiones de entidades en problemas a fin de facilitar la venta de las mismas. Es decir, la RTC negocia con compradores potenciales de las Instituciones de Ahorro, y liquida los activos que adquiere en el proceso.

El Congreso tambièn estableciò una agencia de financiamiento Resolution Funding Corporation, para obtener recursos que necesite la RTC a travès de la colocaciòn de Bonos respaldados por el Gobierno Norteamericano.

  • FEDERAL HOUSING FINANCE BOARD
Instituciòn establecida para supervisar los 12 “Federal Home Loan Banks” distritales. Estos Bancos pueden prestar a las Savings and Loans y a Bancos y Uniones de crèdito que mantengan al menos 10% de sus activos en hipotecas residenciales.

  • NATIONAL CREDIT UNION ADMINISTRATION (NCUA)
Fundada en 1.970 con sede en Washington, funciona como Agencia independiente con el propòsito de regular, examinar y supervisar a las Uniones de Crèdito Federales (recordar que las Uniones de Crèdito tambièn pueden ser de carácter Estatal, en cuyo caso, son supervisadas por entidades Estatales. La mayorìa son Federales).

  • NATIONAL CREDIT UNION SHARE INSURANCE FUND (NCUSIF)
Establecido en 1.970 bajo el manejo del NCUA, asegura depòsitos (hasta US$100.000 por depositante) a Uniones de Crèdito bien sea de carácter Estatal ò Federal.

  • U.S. DEPARTMENT OF JUSTICE
Puede revisar fusiones, adquisiciones, y cambios relacionados con la estructura de la industria financiera, y suspender aquellas instituciones que considere no competitivas.

  • SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION (SEC)
Establecida en 1.934 con el fin de regular todo lo relacionado con Comisionistas de Bolsa, Mercado pùblico de valores, Fondos Mutuos, Money Market Funds. Tiene injerencia en las “Bank Holding Companies”, e impone requerimientos de divulgaciòn financiera al pùblico, sobre todo en asuntos tales como cartera de mala calificaciòn .
Vela porque las normas se ajusten a estàndares sobre mètodos operativos, transparencia y divulgaciòn pùblica de datos.

MERCADO MONETARIO (MONEY MARKET)


Algunos periódicos en los Estados Unidos publican diariamente un cuadro resumen de las tasas de interés de los principales papeles del mercado monetario. Analizar en forma breve uno de esos cuadros ayuda a ilustrar adecuadamente los diferentes instrumentos del mercado. En la figura se encuentra uno de ellos transcrito del Wall Streetr Jornal. Luego se presenta sintéticamente el contenido y su significado :

THURSDAY, JANUARY 24, 1998
He ley US ad foreign annual interest rates below are a guide to general levels but don’t always represent actual transactions.
* Primate rate : 9.5%. The rate on corporate loans al large US money center commercial banks.
  • Federal Funds : 14% high, 6 ¾% low, 10% near closing bid, 7 2/8% offered. Reserves traded among commercial banks for overnight use in amount of $1 million or more. Source Foulton Prebon (USA) Inc.
  • Discount rate : 6.5% The charge on loans to depository institutions by the New York Federal Reserve Bank.
  • Call Money : 6,5 The charge on loans to brokers on stock exchange collateral.
  • Commercial Paper : Placed directly by General Motors Acceptance Corp : 6.650% 29 to 59 days : 6.700% 60 to 89 days, 6.750% 90 to 119 days ; 6.275% 120 t0 days.
  • Commercial Paper : High grade unsercured notes sold through dearlers by major corporations in multiples of $1.000 : 6.70% 30 days ; 6.70 60 days ; 6.75% 90 days.
  • Certificates of deposit : 6.9% one month ; 6.93% two months ; 6.92% three months ; 6.88% six months ; 7.11% one year. Average top rates paid by major New York banks on primary new issues of negotiable C.D.s, usually on amounts of $1 million and more. The minimum unit is $100.000. Typical rates in secondary market ; 6.70% one month ; 6.80% three months ; 6.80% six months.
  • Bankers Acceptances : 6.63% 30 days ; 6.60% 60 days ; 6.65% 90 days
  • London Late Eurodollars : 6 ¾% to 6 5/8% one month ; 6 ¾% one months ; 7% three months ; 7 1/16% six months ; 7 3/16% one year.
  • London Interbank Offered rates (libor) : 6 ¾% one months ; 7% three months ; 7 1/16% six months ; 7 3/16% one year. The average of interbank offered rates for dollar deposits in the London market based on quotations at five major banks.
  • Foreing Prime rates : Canada, 12 - 12.25% ; Germany, 10.50% ; Japan, 8.25% ; Switzerland, 10.63% ; Britain, 14%. These rate indications aren’t directly comparable ; lending practices vary widely by location.
  • Treasury Bill : Results of the Tuesday, January 22, 1991, auction of short - term US goverment bills, sold at a discount from face value in units of $10.000 to $ 1 million ; 6.14% 13 weeks ; 6.21% 26 weeks.
  • Federal Home Loan Mortgage Corp. (Freddie Mac) : Posted yelds on 30 year mortgage commitments for delivery within 30 days (priced at par) 9.42%, standard conventional fixedrate mortgages ; 7.45% 6/2 rate caped one year adjustable rate mortgages. Source : Telerate Systems Inc.
  • Merrill Lynch Ready Asets Trust : 7.18%. Annualizaed average rate of return after expenses for the past 30 days ; not a forecast of future returns.

Fuente : The Wall Street Jornal.La explicación de lo anterior seria
  1. Prime Rate : es la tasa preferencial que les cobran los grandes Bancos a sus principales clientes. Se trata de una tasa administrada por los Bancos, que cambia únicamente cuando las condiciones del mercado presentan una tendencia definida y sostenible con el tiempo.
  2. Federal Funds : es la tasa en que se negocian los fondos interbancarios. Estos negocios se llevan a cabo sólo entre Bancos comerciales con fondos depositados en el Fed, como parte de las reservas. Cuando un Banco tiene déficit de encaje (reserva), llama telefónicamente a uno que tenga excedentes y le toma prestado fondos a la vista. La transacción se realiza mediante abonos y cargos en las cuentas corrientes de los bancos en el Fed, sin que medie la existencia de un colateral (sin garantía distinta de la confianza de un banco en el otro). Es un segmento del mercado en el que sólo participan los bancos comerciales ; pero definitivamente es un excelente indicador de la situación de liquidez en la economía, ya que la tasa se determina por el libre juego de la oferta y la demanda de fondos.
  3. Discount Rate. Es la tasa que cobra el Fed a los bancos por préstamos para cubrir requerimientos de reservas. Esta tasa es administrada y, generalmente, es de las últimas en cambiar en el mercado, lo que confirma siempre tendencias claras del mismo.
  4. Call Money. Cuando los intermediarios o corredores de valores necesitan financiaciones de un día para otro, acuden a los bancos comerciales, los cuales les facilitan fondos a la vista respaldados mediante acciones o papeles del mercado aceptables para los bancos. Normalmente, la tasa es superior a la de los Fed Funds. Cuando la operación es inversa, o sea cuando el corredor le presta al banco, la tasa que le cobra es ligeramente inferior a la de los fed Funds, ya que de lo contrario el banco acudiría al mercado interbancario.
  5. Commercial Paper. Son papeles de deuda emitidos por grandes corporaciones y compañías de financiación comercial, destinados a financiar su capital de trabajo. Emitidos a plazos entre 30 y 270 días como máximo, son papeles que tienen un activo mercado secundario. Puede contar con el aval de un banco (secured) y debe tener calificaciòn de riesgo por parte de alguna compañìa calificadora de riesgos. Son expedidos al “descuento” sobre su valor nominal, el cual es considerado “interès” y por tanto, paga impuesto local, estatal y federal.
  6. Certificates of Deposit. Son certificados de depósito a término, emitidos por bancos comerciales a plazos desde 15 días en adelante. Existe un mercado secundario activo para papeles con denominaciones superiores a los US$100.000.
  7. Banker Acceptances. Las aceptaciones bancarias son letras de cambio aceptadas o avaladas por un banco que, generalmente, respaldan operaciones de comercio exterior. En Estados Unidos existe un mercado secundario enorme para estos papeles.
  8. Treasury Bills. Son papeles de deudas del gobierno americano, emitidos como pagarés de tesorería a plazos de 13, 26 y 52 semanas, en unidades entre US$10.000 y US$1 millón, y colocados por subasta pública a través de distribuidores (dealers) especializados. Son los papeles de menor riesgo en el mercado y, por consiguiente, los que ofrecen menores rendimientos. Se negocian al descuento y las tasas de rendimiento asociadas constituyen un buen indicador de la situación de liquidez en el mercado. Son los papeles más utilizados por el Fed para efectuar operaciones de mercado abierto. El gobierno emite adicionalmente pagarés (notes) entre uno y diez años de plazo y bonos (bonds) del tesoro a plazos hasta de 30 años, utilizados principalmente para financiar el déficit fiscal.
  9. Mortgages.l Freddie Mac y el Fannie Mae son dos modalidades de papeles respaldadas por obligaciones hipotecarias, emitidos por las cajas de ahorros y entidades de préstamos hipotecarios con respaldo del gobierno federal, para obtener liquidez.
  10. Assets Trusts. Son fondos fiduciarios a través de los cuales los pequeños inversionistas tienen acceso a operaciones que, por sus volúmenes mínimos elevados, sólo las pueden realizar individualmente los grandes inversionistas que participan en el mercado. Se publican los rendimientos de fondos fiduciarios administrados por los principales bancos de inversión y compañías de corretaje y administración de valores. Muchos de ellos corresponden a los Money Market Accounts, cuentas que se abren en ese tipo de intermediarios mediante las cuales se tiene la posibilidad de girar cheques y se obtienen cuanto al número de cheques que se pueden girar durante el mes. Se incluyen en el cuadro, además de todo lo anterior, la tasa Libor y la tasa London late Eurodollars, que corresponden a negociaciones en los euroamercados y que, pro tanto, se analizarán posteriormente. Asi mismo, se incluyen las tasas preferenciales en varios mercados distintos del norteamericano.
En el sistema de la banca comercial se manejan otra serie de instrumentos, de los cuales merecen comentarse las cuentas corrientes remuneradas. En efecto, desde principios de los años ochenta existen las así llamadas Now y Supernow accounts, que están constituidas por depósitos a la vista en bancos comerciales, por los que se reconocen intereses ligados a las tasas del mercado monetario. Estas cuentas tienen requisitos y condiciones como saldos mínimos relativamente elevados (particularmente para las Supernow), y restricciones en cuanto al número de cheques a girar en cada mes. Les permiten a los bancos competir con las Money Market Accounts comentadas arriba.
  • Repurchase agreements : Contratos para “recomprar” tìtulos (usualmente del gobierno) a un precio fijo. P.ej: un market maker puede hacer un contrato para “vender” US$10 mill. a una Corporaciòn, y acuerda “recomprarlo” al dìa siguiente hàbil por US$2000 màs. El dealer està pagando US$2000 por el prèstamo “overnight” sobre US$10 mill.

Lo que hace atractivo el procedimiento al dealer, es que el utilizarà los US$10 mill para reembolsar parte de sus prèstamos bancarios por un dìa. Esto, en un prèstamo al 10% sobre US$10 mill (US$2.739 en intereses por un dìa) le representa un ahorro de US$739, pues reconoce a la corporaciòn US$ 2000, y evita pagar al banco US$2.739. Asì, los tìtulos del gobierno son utilizados para reducir el costo del inventario de la deuda.

La expresiòn “Reverse Repo” es también utilizada; simplemente es la misma operación vista desde el lado opuesto. Así como el comprador de Repo tiene la obligación de revender, el vendedor de Repo (repo en reversa) tiene la obligación de recomprar.
Son típicos vendedores de Repos los “dealers” de títulos gubernamentales. Son tìpicos compradores las “corporaciones” con excedentes de liquidez. La reserva Federal también participa en el mercado de Repos. Cuando compra Repos, el monto de moneda en circulaciòn se incrementa; cuando vende Repos, el monto de moneda en circulación disminuye.
MERCADO DE CAPITALES

El mercado de capitales se distingue porque las operaciones que lo conforman son realizadas mediante instrumentos de crédito de largo plazo (más de un año en promedio), principalmente ACCIONES de compañías, en transacciones que se efectúan en los diferentes mercados bursátiles. Las fuentes de crédito de largo plazo se pueden clasificar en las tradicionales deudas con el sector financiero, junto con las emisiones directas de bonos y papeles representativos de deuda de largo plazo.INSTITUCIONES DEL MERCADO DE CAPITALES

  • WALL STREET (Cronología)
Poco tiempo despuès de que Nueva York fuera fundada como un centro de comercio Holandès en 1.609, alguien construyò un muro de tapia ò “empalizada” a lo largo de una calle que hasta entonces no significaba nada para el mundo, con el ùnico propòsito de proteger la ciudad de los ataques provenientes del norte, y para separar a las vacas de los indios, manteniendo a las primeras adentro del muro, y a los segundos afuera. Nace asì “WALL STREET”; un verdadero y misterioso mercado en el cual el mundo entero se juega su pellejo cada minuto.
Asì, la historia de Wall Street se remonta al siglo XVII, cuando se convierte en un centro comercial debido a que conectaba los muelles que prestaban su servicio al comercio, por el rìo Hudson en un extremo, y al negocio de importaciòn por el rìo East en el otro. Allì, los comerciantes compraban y vendìan productos agropecuarios, monedas extranjeras, aseguraban mercancìas y especulaban con tierra.
Wall Street comienza a ser el que conocemos ahora, cuando en 1.789, el primer Congreso de los Estados Unidos se reunió en el Federal Hall, localizado en la Calle del Muro, (en donde poco antes se habìa posesionado como Presidente el legendario George Washington). La primera orden de negocios se hizo en ese año, cuando se autorizó la emisiòn de 80 millones de dòlares en bonos del gobierno para absorver el costo de la guerra.
En ese momento los inversionistas, de palabra, indicaban su interés en cualquier emisiòn posible, bien por las cafeterías de Wall Street ò mediante anuncios de prensa, dado que no habìa un mercado organizado, el que solo seria posible el 21 de marzo de 1.792, cuando los lìderes de ese primigenio mercado accionario se reunen en el “Corre’s Hotel”, para establecer una subasta màs organizada. Ahì comienza la verdadera historia de esa calle, que nace para la economìa cuando el 17 de mayo de ese mismo año, 24 hombres le dan vida a uno de los centros financieros mas importantes del mundo:
LA BOLSA DE VALORES DE NUEVA YORKLos primeros 100 años del NYSE fueron una historia de caos; crash por caidas de precios, especulaciòn, guerras civiles, tràfico de influencias etc. Uno de los factores que mas influyò fuè el “desorden monetario” que existìa en esos momentos en Estados Unidos. No habìa una moneda que consolidara a todos los estados; cada estado tenìa la facultad de emitir su propia moneda y asignarle un valor diferente. Por consiguiente, era imposible para las empresas hacer una planeaciòn racional de cómo invertir sus recursos financieros.
En 1.896 se empieza a institucionalizar la bolsa de N.Y. cuando se funda el “Wall Street Journal”, cuando sus fundadores (Charles Dow y Edward Jones) crearon el ìndice “Dow Jones”; ìndice cuantitativo que sirve para medir las fluctuaciones de los precios globales de las compañìas listadas en la bolsa de N.Y. (inicialmente 12).
Otro momento importante de institucionalizaciòn del mercado es el año 1.913, cuando se crea el “Federal Reserve Bank” , trayendo como consecuencia positiva el hecho de que se adopta el DÓLAR como moneda nacional de norteamèrica, y asume el papel de “prestamista de ùltima instancia” ante posibles crisis financieras.
De hecho, desde fines de los años 10’s y comienzos 20’s hay un crecimiento espectacular de la bolsa, hasta el fatìdico 28 de oct/29 ( black tuesday! ) cuando la bolsa cayò estrepitosamente en un 13%. Al dìa siguiente(29) cayò otro 13%, lo cual nunca ha ocurrido en la historia bursàtil ( 2 dìas seguidos de 13% ).

Es importante anotar, que una de las principales relaciones que existe entre la bolsa y la economìa de un paìs, es que la bolsa siempre sirve de PREDICTOR de lo que va a suceder en el futuro. Nunca en las fluctuaciones de precios hay preocupaciòn por el pasado; este solo sirve para aprender de los errores y no volver a cometerlos! . El presente tampoco tiene importancia; lo importante es QUE CREEMOS QUE VA A PASAR CON LAS EMPRESAS EN LOS PRÒXIMOS 3-6 MESES SIGUIENTES…?
Por esto, uno de los mayores enemigos de la bolsa es el sentimiento de INCERTIDUMBRE, de no saber que va a ocurrir en un futuro; bien sea positivo ò negativo, en tèrminos por ejemplo de inflaciòn ò recesiòn econòmica. El mismo dìa que los especialistas comprenden esto, los precios se ajustan a la baja.
En la crisis de 1.929, mucha gente da como “causa primordial” la caida de las bolsas, y no es asi. Lo que sucediò, es que hubo una PREDICCIÒN clara de lo que iba a suceder en los años subsiguientes: devaluaciones sucesivas de las monedas, guerra proteccionista entre todos los paises, animosidad bèlica y polìtica, caida estrepitosa de los precios de las materias primas ( fuerte en Amèrica latina; cafè en Brasil, carne y trigo en Argentina etc.), deflaciòn en Estados unidos (baja precios propiedades, materias primas, valores de empresas), desempleo en E.U. que llegò al 30% en 1.932.
Por consiguiente, desde una perspectiva històrica, la bolsa cumpliò con una de sus funciones, cual es la de ser un PREDICTOR de las tragedias que iban a suceder.
Los precios de 1.929 solo se recuperaron en 1.951 (22 años despuès), en razòn a que luego del crash vino la SEGUNDA GUERRA MUNDIAL. Fuè este un perìodo excepcional; las tasas de interès eran negativas. Las tasas de los bonos nunca pasaron del 1% anual ( ni siquiera los bonos de guerra que emitiò E.U cuando Pearl Harbor a 100 años pagaban un 1% anual. Hay gente que aùn los tiene). Fuè un fenòmeno de DEPRESIÒN MUNDIAL completo
A partir del año 50, con la recuperaciòn de la economìa mundial, hasta los 60 fuè muy buena època; consolidaciòn de grandes conglomerados; ATT, ITT, GENERAL ELECTRIC (que electrificò a Estados Unidos). Fuè un perìodo de gran prosperidad para la bolsa.
Los años 70’s tuvieron un perìodo crìtico por; incremento del precio del petròleo; eliminaciòn del patròn oro-dòlar como moneda internacional (iniciàndose las tasas flotantes), trayendo un perìodo de gran inestabilidad polìtica y monetaria. Lo anterior, junto con la alta inflaciòn reinante generò incertidumbre ( conviene recordar que la inflaciòn es gran enemigo de la bolsa, pues erosiona el precio de los activos financieros. Si a esto se añade la incertidumbre, se entiende porquè causa la caida en el precio de las acciones. Ademàs, motiva la subida en las tasas de interès, lo cual genera desplazamiento hacia tìtulos de renta fija e incremento del costo de la deuda a las empresas, disminuyendo utilidades por acciòn).
Desde 1.973 las acciones cayeron en un 45% mantenièndose en ese nivel hasta 1.978. Las tasas de interès eran negativas; los bancos prestaban al 5% y la inflaciòn era del 12%; luego cuando prestaban al 10% la inflaciòn era del 18%. Por consiguiente se generò un fenòmeno de especulaciòn; la gente pedìa prèstamos pagando una tasa inferior a la inflaciòn (cìrculo vicioso).
En 1.981 se inicia la ERA REAGAN elevàndose las tasas de interès espectacularmente para atacar la inflaciòn (18% en cuentas corrientes; 24% bonos del tesoro…) iniciàndose la època del “Bull Market”…..
Ahora, Wall Street, màs que un camino polvoriento, es el centro financiero del mundo. Es el santuario de grandes inversiones, que se ha ganado el interès turìstico de personas que viajan hasta allà para comprobar la imponencia de su historia. En los ùltimos 5 años, el mercado experimentò un alza promedio del 26%.

  • Bolsa de Nueva York

“The Big Board”, es la bolsa de Valores màs grande del mundo, en la cual están inscritas 3000 acciones de las más importantes Corporaciones de los Estados Unidos (“Blue Chips”). Tiene una superficie de 36.000 pies cuadrados (3.200 metros cuadrados). Los negocios son conducidos por miembros de la bolsa, y las transacciones grabadas en una cinta de teleimpresora instalada en el piso y en las oficinas de los Corredores de bolsa en todo el paìs (es un verdadero “mercado” aunque un poco màs frenètico).

Las acciones son transadas en 17 localidades particulares llamadas “puestos(trading posts), en los cuales se asignan las acciones de empresas especìficas a fin de permitir ser rastreadas con facilidad (acciones de diferentes empresas pueden transarse en un mismo puesto). Los “brokers” (representantes de compradores y vendedores) se reunen en el “puesto” para encontrar el mejor precio del tìtulo.

Los “Brokers” reciben òrdenes vìa telefònica (1500 cabinas en el “trading floor”) ò electrònicamente (a travès de un sistema llamado “BBSS”; Broker Booth Support System) de sus oficinas de comisionistas en todo el paìs, apresurándose a colocarlas con el “Especialista” apropiado para realizar cada tipo de transacciòn.
EL “ESPECIALISTA”

Estas firmas son una especie de “Broker” de los “Brokers”, sirviendo de contacto entre los que tienen òrdenes de compra y venta; La bolsa les alquila un espacio para cumplir su funciòn, cual es, la de facilitar las transacciones a cambio de una comisiòn. Cada acciòn en la bolsa es asignada a un “especialista”, quien es un broker que solo realiza transacciones en acciones especìficas en una determinada localidad de la bolsa.

Las òrdenes de compra y venta se hacen de “viva voz” (a gritos!) a fin de dar oportunidad de participar a las partes interesadas, fomentando que los precios se determinen por libre competencia. Cuando el precio”BID” (de compra) mas alto se encuentra con el precio “OFFER” (de venta) más bajo, se efectúa la transacciòn. El especialista mantiene una lista de ordenes sin ejecutar, estando pendiente de los cambios de precios, a fin de promover las ventas ò compras de títulos.

Así pues, el especialista es responsable de mantener un mercado justo, competitivo y eficiente para lo cual debe cumplir 4 funciones;
  1. EJECUTAR ORDENES DE LOS BROKERS en las acciones a el asignadas. Un broker puede recibir una orden de su cliente de comprar una acciòn a un precio menor que el del mercado, ò vender una acciòn solo cuando su precio llege a cierto nivel. En estos casos, el broker le puede pedir al especialista mantener la orden, y ejecutarla cuando se den los precios requeridos por el cliente. En cierto sentido, el especialista actùa como un subastador de las acciones a el asignadas.
  2. AL COMIENZO DE CADA DÍA, el especialista ESTABLECE UN PRECIO de mercado justo para cada una de sus acciones, basado en la oferta y demanda de cada una. Luego durante el día, cotiza ofertas de compra y venta de sus acciones a otros brokers.
  3. Esta el llamado a “MANTENER ORDEN EN LOS MERCADOS” sobre las acciones que se les ha asignado. Esto es, que las transacciones se realicen tranquilamente, sin sobresaltos, con mínimas fluctuaciones en los precios, manteniendo una lista de órdenes sin ejecutar , estando pendientes de los cambios en precios a fin de promover las compras o ventas de títulos. Es decir, controla la fluctuaciòn de precios manteniendo cerrado el precio entre compra y venta.
  4. Si temporalmente las ordenes de compra superan las de venta (ò vicebersa), esta llamado a usar el PROPIO CAPITAL de la firma para minimizar el desbalance. Esto lo logra comprando o vendiendo “EN CONTRA” de la tendencia del mercado, hasta que se llegue a un precio al cual la oferta y demanda este nuevamente en equilibrio.

Actualmente solo participan en aproximadamente un 10% el total de acciones transadas. El resto de transacciones se acoplan sin participación del especialista, bajando asì el “spread” y estimulando el mercado. Los Brokers pueden utilizar “Especialistas”, si así lo deciden o tambièn, operar entre ellos directamente.

Los REQUISITOS MÍNIMOS para inscribir las acciones de una compañía en el New York Exchange, NYSE, son los siguientes :


  1. Activos netos : US$16 millones
  2. Utilidades antes de impuestos: US$ 2.5 millones
  3. Acciones en poder del público: Mínimo un millón
  4. Valor mínimo de mercado: US$ 18 millones


  • AMERICAN STOCK EXCHANGE (“AMEX”)

Fundada en 1.842, en principio funcionaba en la orilla de la calle, siendo trasladada a un recinto interno en 1.921. En 1.953 se denominò “American Stock Exchange”, una Bolsa de valores situada también en Nueva York, donde estàn inscritas actualmente 800 acciones de Compañías medianas. Junto con N.Y.S.E conforman las 2 principales Bolsas de Valores de Estados Unidos.Los requisitos mìnimos para inscribir las acciones de una compañìa en el “AMEX” son los siguientes:
  1. Utilidades antes de impuestos: US$ 750.000
  2. Acciones en poder del publico: US$ 500.000
  3. Valor mìnimo de mercado: US$ 3000.000

  • MERCADO “OVER THE COUNTER ” -OTC-

El OTC es un mercado informal, el cual no cuenta con un lugar fìsico donde se adelantan las transacciones; en vez de esto, es un enlace de terminales de computador localizadas en las oficinas de Corredores y Distribuidores de valores. Como es de esperarse, este es un mercado muy dinámico en el que se mueven inmensos volúmenes de papeles, usualmente representativos de compañìas màs pequeñas que las listadas en las grandes Bolsas.
El “National Association of Securities Dealers Automated Quotations System” (NASDAQ) establecido en 1.971, en forma permanente presenta en pantallas conectadas a un computador central, cotizaciones de oferta y demanda de miles de tìtulos transados en el mercado OTC, y el operador sencillamente entra en la red y da una orden de compra ò venta (por la terminal ò vìa telefònica) a un precio que le parezca adecuado, según instrucciones de su cliente. Los precios de compra ò demanda se denominan “Bid rates” y los de venta u oferta, “Asked rates”. Una diferencia fundamental con la Bolsa de Nueva York, es que mientras en ésta se pueden negociar de manera automática paquetes de mínimo 600 acciones, en el mercado OTC se pueden transar un máximo de 500 acciones cada vez. En consecuencia, en estos mercados se realiza el 80% del volumen de transacciones de los mercados bursátiles del país, que representa alrededor del 20% del valor de las mismas, mientras en NYSE se realiza cerca del 20% del volumen de transacciones, que alcanzan a equivaler al 80% del valor.
Como se anotó anteriormente, el mercado OTC se caracteriza porque en él se transan Acciones y Papeles de compañías medianas y pequeñas. Los requisitos de entrada a la lista Nasdaq son :
  1. Activos netosUS$ 4 millones
  2. CapitalUS$ 2 millones
  3. Valor acciones inscritasUS$ 1 millón (mínimo)

Siempre que el precio de las acciones caiga por debajo de US$1 (penny stocks) por más de diez días consecutivos ò que sean negociadas por un solo corredor, serán sacadas de la lista. Se perderá el status Nasdaq cuando los activos de la empresa se sitúen por debajo de US$2 millones y su capital por debajo de US$1 millón.
Entre los papeles que se negocian en el mercado OTC se incluyen, entre otros, los siguientes :
  • Casi todos los Bonos de las empresas norteamericanas
  • Gran parte de los Bonos de los Gobiernos Estatales y Municipales
  • Nuevas emisiones de valores
  • La mayor parte de las distribuciones secundarias de negocios de grandes bloques de Acciones
  • Las Acciones de la mayoría de los Bancos y Compañías de Seguros norteamericanos.
Existen ademàs, Mercados Bursátiles de importancia en ciudades como Bostón, Chicago, Cincinatti, Filadelfia y San Francisco.
INDICES BURSÀTILES

La evolución del mercado se sigue normalmente a través de los ÍNDICES BURSÁTILES, los cuales son ampliamente difundidos. Estos índices, son una medida de la evolución del precio de una canasta de acciones preestablecida, ponderando el peso de cada acción de acuerdo con su participación dentro del volumen total de transacciones del mercado. En el siguiente cuadro se reseña una muestra aleatoria de la información presentada en el Wall Street Journal con respecto a los principales índices del mercado.


Cuadro 4
Indice
Máximo
Mínimo
Cierre
Var
neta
Var.%
Var
12 meses
Var %
De
12/31
Var.%
DJIA
2.999.7
2.365.1
2.643.0
+24.01
+0.92
+82.03
+3.20
+9.41
+0.36
S&P 500
368.95
295.46
334.78
+4.57
+1.38
+8.70
+2.67
+4.56
+1.46
AMEX
365.58
287.79
306.70
+2.46
+0.81
-46.94
-13.27
-1.41
-0.46
Nasdaq
469.50
325.44
391.33
+7.42
+1.93
-33.91
-7.97
+17.49
+4.68
Fuente : Adaptado y traducido de “Stock Market Data Bank “ en The Wall Street Journal. DJIA :Dow Jones Industrial Average ; S&P: Standard & Poor’s 500 Index ; AMEX: American Stock Exchange Composite Index ; Nasdaq : Nasdaq Composite Index.

Los más conocidos son:
q DOW JONES INDUSTRIAL AVERAGE: Principal indicador del mercado accionario; “el mercado subiò 15 puntos hoy” quiere decir, que el “Dow” subiò 15 puntos. Es computado por la sumatoria de los precios de las acciones de las 30 principales compañìas industriales, dividido por un factor de ajuste. Es màs un “ìndice” que un “promedio” . Es un patròn para medir el comportamiento de las 30 compañìas en el tiempo.

  1. DOW JONES TRANSPORTATION AVERAGE: monitorea 20 aerolìneas, ferrocarril y compañìas de camiones.
  2. DOW JONES UTILITY AVERAGE: monitorea 15 empresas de gas, electricidad y energìa
  3. DOW JONES 65 COMPOSITE AVERAGE: monitorea todas las 65 compañìas de los otros 3 indicadores

q N.Y.S.E COMPOSITE INDEX: Incluye TODAS las acciones transadas en el NYSE. Tambièn reporta la actividad en 4 sectores (industrial, energìa, transporte y financiero) en ìndices separados.
q STANDARD & POORS 500 INDEX : (400 industriales + 40 de servicios + 20 de transporte + 40 financieras) incorpora una amplia base de 500 acciones, siendo màs significativo desde el punto de vista de tendencias del mercado que el “Dow”, y màs consultado por grandes inversionistas.
q NASDAQ COMPOSITE INDEX: Comportamiento de empresas del “Nasdaq Stock Market”. Usualmente es màs volàtil que los otros ìndices, por la clase de compañìas que cubre.
q AMEX MARKET VALUE INDEX : Monitorea el comportamiento de 800 compañías listadas en el “American Stock Exchange” .
q VALUE LINE : Servicio de información independiente, monitorea 1.700 acciones comunes.

q RUSSELL 2000: Representa los 2/3 (66%) de las 3000 compañìas màs grandes de E.U.

q WILSHIRE 5000 : El indice más amplio, pues incluye las acciones transadas en el OTC, en Bolsas, incluyendo S&P 500.
El comportamiento de los índices permite conocer la dinámica del mercado. Cuando hay expectativas optimistas en relación con la actividad económica, los inversionistas comprarán acciones a ritmos crecientes y los precios de las acciones tenderán a subir, conformando así lo que se denomina como un mercado “Bullish”, o agresivo. Cuando las perspectivas son las opuestas, y los precios de las acciones empiezan a caer, se presentan ventas agresivas, y la situación del mercado se torna “Bearish”, o cautelosa
INSTRUMENTOS DEL MERCADO DE CAPITALES
nMERCADO DE BONOS (ver cuadro anexo)
Los emisores de Bonos en orden de riesgo son los siguientes :
  1. El Gobierno Federal
  2. Los Gobiernos Estatales
  3. Los Gobiernos Municipales
  4. Corporacioneso Empresas

En Estados Unidos se considera que los papeles emitidos por el Gobierno Federal son los de menor riesgo en el mercado. Existen, sin embargo, Bonos de Empresas y Entidades Públicas Estatales ó Municipales de excelente calidad crediticia y, por consiguiente, de bajo riesgo. En el otro extremo se encuentran los “Bonos Basura” (“Junk Bonds”), que tuvieron gran auge desde mediados de la década de los ochenta, cuando fueron utilizados para financiar un gran número de adquisiciones y tomas de empresas que se verificaron en esa época en el mercado. Actualmente, se viven las consecuencias de esa ola especulativa, y un número importante de los bonos basura que se emitieron entraron en suspensión de pagos. Muchos Bancos se encuentran en problemas por haber financiado las fusiones y adquisiciones de empresas, respaldadas con este tipo de bonos.
La proliferación de papeles y la cantidad de empresas emisoras de bonos y usuarios de crédito en los Estados Unidos, justifican la existencia desde hace varios años, de agencias y empresas dedicadas a la calificación de riesgos. Estas entidades influyen de manera importante sobre la percepción del público respecto a las empresas e instituciones calificadas, y contribuyen así a la determinación de precios de acciones preferenciales, bonos y créditos. En el cuadro 3 se presenta un esquema de las medidas de calificación de crédito de las dos agencias más importantes en esta actividad ; Standard & Poor’s y Moody’s.
Cuadro 3
CALIFICACIÓN DE BONOS
Standard & Moody’s Poor’s
Significado aproximado
Categoría inversión

AAA
Aaa
Altísima calidad
AA+
Aa1

AA
Aa2
Calidad alta
AA-
Aa3

A+
A1

A
A2
Calidad media alta
A-
A3

Bonos Basura

BBB+
Baa1

BBB
Baa2
Calidad media
BBB-
Baa3

BB+
Ba1

BB
Ba2
Especulativo
BB-
Ba3

B+
B1

B
B2
Muy especulativo
B-
B3

CCC
Caa
Baja calidad, posible suspensión de pagos
CC
Ca
Peor calidad
C
C
Pagos suspendidos
D
D







CARACTERÌSTICAS GENERALES DE LOS BONOS EN E.U.
LOS
"BONOS" EN E.U.


















TIPO DE BONO
VALOR PAR
VENCIMIENTO
LUGAR DE TRAN-
CALIFI-
IMPUESTOS
"CALL PROVISIONS"
RENTABILIDAD Y RIESGO

(US$)

TRANSACCIÓN
CACIÒN



















CORPORATIVOS
1.000
C.P : 1 - 5 años
Brokers - Bolsa
SI
Gravables
"Callable"
Mayor riesgo que Bonos Gobierno pero


M.P : 5 - 10 "
O.T.C



mayor rentabilidad.; Bajo riesgo con alto


L .P : 10 - 20 "




"rating" ; Inversiòn mìnima requerida alta
















MUNICIPALES
5.000 y màs
1 mès a 40 años
Brokers - O.T.C ;
SI
Interes.Exentos imp.
Algunas veces
Interès màs bajo que Corporativos por e -
(" MUNIS ")


Bancos de Inver-

"Federales" ; Estatal
"Callable"
xenciòn de impuestos (principal atractivo)



siòn-Underwriting

y locales ocasional.

Inversiòn mìnima requerida alta.
















TREASURY NOTE- BOND
1.000, 5.000,
Bonos; màs 10 años
Nuevas emisiones
NO
Exentos imp. Estatal
No "Callable"
Màxima seguridad pues tienen respaldo

10.000, 100.000
Notas; 2 - 10 años
a travès subastas

y Locales.

Gobierno Federal, pero relativamente ba-

1.000.000

en oficinas FED.



ja tasa de interès.
















TREASURY BILLS
10.000 y mon
3 - 6 - 12 meses
Nuevas emisiones
NO
Exentos imp. Estatal
No "Callable"
Inversiones a corto plazo; no paga interes

Tos hasta 1Mill

a travès subastas

y Locales.

periòdico; rentabilidad por "descuento"



en oficinas FED.



sobre valor a la par. Interès màs bajos



Mercado secunda-



que Bonos ò Notas.



rio; Brokers, O.T.C



Inversiòn mìnima requerida alta.
















AGENCY BONDS
1.000, 25.000
Desde 30 dìas
Brokers; O.T.C, ò
Algunos
Gravables
No "Callable"
Bajo riesgo; mayor interès que Bonos del
( Ginnie Mae, Fannie
y màs
hasta 20 años
directo en Bancos



Tesoro. Inversiòn mìnima requerida alta
Mae, Freddie Mac)
















MERCADO DE ACCIONES

Uno de los principales problemas con los que se encuentra el inversionista en Acciones en Estados Unidos, es el enorme universo que encuentra a su disposiciòn para colocar su dinero. Conscientes de esto, algunos administradores de portafolios en Wall Street , han subdividido las Acciones en diversas categorìas:
1.- Segùn TAMAÑO ò CAPITALIZACIÒN DE MERCADO
El tamaño de una Compañìa puede ser un factor determinante para que un inversionista se decida a comprar una acciòn. El tamaño, no solo influye en la cantidad y calidad de informaciòn que se puede obtener (entre màs grande mejor), sino tambièn en cuanto a la facilidad para comprar ò vender, y la clase de riesgos que se afrontan.
1.1.- “LARGE CAPS” (US$392 Bill); Son las emitidas por las Corporaciones màs grandes en Estados Unidos. Sus principales caracterìsticas son las siguientes:
  • Usualmente registran altos precios
  • Son percibidas como de bajo riesgo
  • Generan dividendos regulares
  • No siempre demuestran alto potencial de crecimiento
  • Registran un alto volumen de transacción diaria en las bolsas de valores
  • Sonfáciles de vender (alta liquidez).

Dentro de estas, se encuentran las llamadas “Blue Chips” (nombre derivado de las fichas màs costosas en los casinos), las cuales se incluyen dentro de las 30 que componen el ìndice Dow Jones.
Para obtener informaciòn sobre su comportamiento, se puede consultar el Dow-Jones Industrial Average, S&P 500 Index, extensos reportes a travès de medios publicitarios (radio, prensa televisiòn), asesorìa por parte de Brokers, e informaciòn directa emitida por las propias compañìas.
A pesar de las caracterìsticas señaladas anteriormente, conviene recordar, que nadie puede garantizar el comportamiento del precio de ninguna acciòn, auncuando se trate de aquellas que han servido de paradigma en el mercado accionario màs grande del mundo (recordar caso “Big Blue”, General Motors, Sears, Westinghouse).
1.2.- “MIDDLE CAPS” ( US$72 Bill) ; Emitidas por Corporaciones de tamaño medio en Estados Unidos. Sus principales caracterìsticas son las siguientes:
  • Registran precios medios con relativa volatilidad
  • Riesgo variable
  • Registran alto volumen de transacciòn diario en la Bolsa de Valores
  • Fáciles de vender (alta liquidez )
  • Potencial de crecimientosuperior a las “Big Caps”.

Para obtener informaciòn sobre su comportamiento, se pueden consultar varios ìndices, reportes (màs reducidos) a travès de medios publicitarios, asesorìa de Brokers, e informaciòn directa de las compañìas .

1.3.- “SMALL CAPS” (US$16 Bill); Emitidas por Empresas pequeñas con las siguientes caracterìsticas:
  • Preciosmásbajos
  • Alto riesgo por quiebra o mala administración
  • Registran bajos niveles de transacción diaria en las Bolsas de Valores
  • Eventualmente difíciles de vender (baja liquidez)
  • Grandes posibilidades de ganancia por potencial de crecimiento.

El cubrimiento de los reportes a través de medios publicitarios es escaso, hasta tanto el precio suba dramáticamente. Las Compañías directamente proveen información.
2.- Según“SENSIBILIDAD” A LOS CICLOS ECONÒMICOSLos precios de algunas acciones tienden a subir ò bajar en armonìa con el ciclo econòmico por el cual estè atravesando la economìa.
2.1.- “ CÌCLICAS ” ( Cyclical stocks ) : Son acciones de Compañìas altamente dependientes del estado de la economìa. Cuando la economìa se desacelera, las utilidades y el precio de la acciòn caen ràpidamente; cuando la economìa se recupera, las utilidades y el precio suben de nuevo. Acciones de Aerolineas y de Hoteles son tìpicamente “Cìclicas”, ya que las personas tienden a recortar gastos en viajes cuando la economìa se desacelera.
Las compañìas pertenecientes a industrias “cìclicas” basan sus utilidades en volumen de ventas y no en precio (margen). Industrias como el acero, aluminio, papel, autos, y aerolineas son intensamente competitivos, requiriendo enormes inversiones en fàbricas ò aviones, por lo cual solo a travès de la plena utilizaciòn de su capacidad instalada podràn hacer utilidades.
2.2.- EN “CRECIMIENTO” ( Growth stocks ): Acciones de compañìas que debido al producto ò servicio que ofrecen, tienen la tendencia a crecer a un ritmo constante y predecible, virtualmente independientes del ciclo econòmico. En la ùltima dècada, las màs importantes “Growth stocks” han sido las de industrias como las comidas, tabaco, bebidas( alcohòlicas y no alcohòlicas) y farmaceùticas. Ha sido ampliamente reconocido, que a pesar del ciclo econòmico por el cual se estè atravesando, los individuos siempre mantendràn el consumo de este tipo de productos.
Esta clase de compañìas por lo general son muy conocidas, sus actividades son estrechamente monitoreadas a travès de los diferentes medios publicitarios y analistas de valores, regularmente pagan dividendos, y siempre es fàcil comprar ò vender sus acciones. En razòn a que su crecimiento ha sido tan predecible, y los màrgenes de utilidad en productos como cereales, cigarrillos, cerveza y tranquilizantes, han sido tan altos, los inversionistas han sido fuertemente atraidos hacia este tipo de acciones.
No obstante, se debe estar permanentemente atento a coyunturas excepcionales, como en el caso de Coca Cola, General Foods y sector farmaceùtico en los 90’s, las cuales pueden socavar la reputaciòn de las compañìas, retirando la clasificaciòn de sus acciones como “growth stocks” .
3.- “SMALL-GROWTH STOCK ROCKETS”
Este es el lugar donde usted debe estar, si realmente intenta hacer fortuna en la Bolsa de valores de los Estados Unidos…. y si tambièn està preparado para perder una fortuna en la Bolsa de valores en ese Paìs!
Encuentre una compañìa con un producto ò servicio ùnico, creciendo a un ritmo muy acelerado; compre la acciòn barata, mantèngala hasta cuando su ritmo de crecimiento haya disminuido, y salga de ella en el momento adecuado, buscando otra compañìa que le permita hacer lo mismo.
Lo excitante de este tipo de acciones, radica en el ritmo de las operaciònes, la experiencia y habilidad de los “jugadores”, y sus enormes riesgos ò recompensas. Una acciòn puede bajar ò subir la mitad ò el doble de su precio en un solo dìa, por lo cual, los jugadores en este mercado (“hot-shot money managers”) aspiran a obtener rentabilidades en dòlares del 40-50% y màs, anualmente.
Para entender el proceso de selecciòn de una “small growth stock”, se debe comprender el proceso por el cual una compañìa crece. Muchas compañìas nuevas, son iniciadas por alguien que cuenta tan solo con una idea, y una pequeña suma de dinero (suya ò prestada). Las nuevas compañìas son lanzadas al mercado, y usualmente quiebran al cabo de un año. Las pocas sobrevivientes, continuan a la segunda etapa, en la cual encuentran mayor cantidad de capital disponible, por lo general proveniente de “venture capital”, que a cambio exige participaciòn en la propiedad de la empresa y control de la misma. En la medida en que la empresa siga creciendo y creando una trayectoria, necesitarà cada vez màs capital. Es en esta etapa, cuando debe preparar su primera “Initial Public Offering”. Si està en capacidad de continuar creciendo una vez vendidas sus acciones, atraerà la atenciòn de muchos inversionistas quienes buscan justamente esa combinaciòn: ràpido y predecible crecimiento, motivando un alza sùbita del precio de la acciòn. Es este el momento de abandonar esta acciòn e iniciar la bùsqueda de una nueva.
4.- “DEFENSIVE - STOCKS”
Esta es la categorìa de acciones disponibles para “gallinas”; por lo general, pueden ser consideradas “growth companies” que no se encuentran en crecimiento, y que no caeràn con el resto del mercado cuando se presenten crisis econòmicas (obviamente, tampoco subiràn con el mercado cuando este suba). Otra caracterìstica de este tipo de acciònes, es que pagan regularmente un dividendo, inusualmente alto. Un buen ejemplo, son las compañìas de alimentos considerados “commodities” los cuales son demandados sin importar el estado de la economìa.
Como se anotò anteriormente, “HOT STOCKS” hace relaciòn a aquellas cuyo precio se espera que suba dramàticamente en el corto plazo, en cuyo momento se debe vender, buscando una nueva oportunidad.
Las tendencias hacia el futuro en los mercados de capitales en Estados Unidos, y en general en el mundo, serán la desgravación, la competencia entre intermediarios y la innovación tecnológica. En el futuro, se impondrán las redes interconectadas a los principales mercados, los que a su vez estarán conectados a los mercados secundarios, lo cual permitirá acceder a cualquier mercado del mundo casi simultáneamente, e incrementar por una parte, el volumen y la velocidad de las transacciones, y por la otra, la volatilidad de las mismas.

MERCADOS FINANCIEROS ESPECIALIZADOS

Los mercados financieros desarrollados cuentan hoy día con varios esquemas e instrumentos que han transformado el escenario de las finanzas internacionales. Han surgido mercados bursátiles especializados en materias primas básicas (commodities) en los que se negocian proporciones muy significativas del comercio mundial de las mismas.

La incertidumbre en relación con la evolución de los precios de ese tipo de bienes dió origen hace mucho tiempo a los mercados de futuros, modalidad esta, que posteriormente se adoptó en los mercados de divisas, así como en el de bonos y algunos otros. Después de los contratos de futuros surgieron las “opciones” que, junto con los primeros y las novedosas operaciones de “swaps”, se convirtieron en los instrumentos de una importante rama de las finanzas modernas, conocida como teoría de la cobertura, o hedging. En esta sección del trabajo se describen algunas de las operaciones mencionadas y los instrumentos que las soportan.

nMercados de commoditiesEn los mercados de productos básicos se han establecido dos modalidades de negociación, a saber, las transacciones “spot” o a la vista, y las transacciones a futuros o “forward”.
Desde el punto de vista financiero, las más interesantes son las segundas. Estas fueron diseñadas para proteger a compradores y vendedores del riesgo de variaciones en el precio de los productos que negociaban. Consisten básicamente en contratos en los que se asume un compromiso de entrega o recibo de mercancías en un momento en el futuro a un precio fijo determinado en el momento de negociación del contrato. El comprador se compromete así a comprar y el vendedor a vender en las condiciones estipuladas. En la práctica, los contratos se utilizan normalmente como negocios financieros paralelos a las transacciones comerciales reales.
El principal mercado de futuros de productos básicos del mundo del mundo es el Chicago Board of Trade, donde se llevan a cabo el 31% de los negocios de contratos de futuros del mundo. En esa misma ciudad está el segundo mercado más importante del mundo, el Chicago mercantile Exchange, cuya participación en el mercado alcanza el 20%. Entre enero y mayo de 1990 se transaron globalmente 1.6 millones de contratos en promedio por día. Del total de contratos efectuados en Chicago, tan sólo el 5% terminan en entrega física del instrumento sobre el que se basan, lo cual da una idea del movimiento y dinámica de este mercado.
Dentro de las grandes bolsas, se crean mercados especializados por tipos de producto. Algunos se concentran en metales (oro, plata y cobre) y petróleo (crudo y gasolina) ; otros, en alimentos (carne, cebada, soya, etc) de gran interés para Colombia es el mercado del café. En Nueva York se encuentra el Coffee, Sugar and Cocoa Exchange, donde se transan contratos de futuros y opciones sobre los tres productos. A continuación se presenta un cuadro de cotizaciones extractado del Wall Street Journal del 25 de enero de 1991 que ilustra el formato y la información que se encuentra sobre estos mercados en la prensa financiera.
Cuadro 5
Commodity Futures Prices
Thursday, January 24, 1998
Open Interest Reflecto Previous Trading Day
Coffe (CSCE) - 37,500 lb ; cents per lb
Lifetime Open






Open
High
Low
Settle
Change
High
Low
Ints.
Mar
86.15
87.40
86.15
86.75
+.35
112.00
84.35
22.719
May
88.85
89.90
88.85
89.30
+.25
113.00
87.00
19.817
July
91.25
91.85
91.25
91.60
...
111.50
89.25
3.438
Sep
93.50
94.20
93.40
93.90
...
113.50
91.80
2.059
Dec
96.50
97.00
96.50
97.00
+.05
116.00
95.35
1.118
Est. Vol. 3.965 ; vol. Wed 4.257 ; open int. 42.225, -3


Commodity Futures Prices Options
Thursday, January 24, 1991
Coffe (CSCE) - 37,500 lb ; cents per lb
Strike
Price
Calls
Mar-c
Settle
May-c
Jl-c
Puts
Mar-p
Settle
May-p
Jl-p
75
11.77
14.62
...
0.02
0.32
...
80
6.79
9.93
12.95
0.04
0.63
1.35
90
0.25
3.25
5.85
3.50
4.10
4.25
100
0.01
1.00
2.58
13.26
11.70
10.98
Est. vol. 808 ; wed vol. 565 calls ; 616 punt
Open interest wed ; 15 calls ; 12.495 puts
Mercados de futuros y opcionesEl origen de las transacciones con futuros y opciones se remonta a la antigüedad. Los griegos las utilizaron extensamente. Los agricultores y comerciantes europeos del siglo XVII utilizaban este tipo de mecanismos para protegerse del riesgo de fluctuación de los precios de sus productos. En el siglo pasado se sentaron las bases del activo mercado de commodities en Chicago, que adquirió su forma actual después de la segundas guerra mundial. El colapso del sistema monetario de Bretton Woods a comienzos de los años setenta originó la flotación de monedas, y con ella la incertidumbre en los mercados cambiarlos. El escenario se hizo propicio para el surgimiento de los contratos de futuros y las opciones sobre divisas y asi el Chicago Mercantile Exchange, CME, estableció el International Monetary Market, IMM, un mercado especializado en compraventa de contratos sobre divisas. Por esa misma época, los crecientes niveles de inflación y las bruscas fluctuaciones en las tasas de interés justificaron la introducción de contratos de futuros sobre estas últimas, basadas en las tasas asociadas con distintos títulos. El contrato de futuros más transados en el mercado actualmente es sobre bonos del tesoro de los Estados Unidos, con un volumen diario de 250.000 contratos en 1990 por valor nominal de US$25.000 millones. A partir de 1982 el CME introdujo los contratos sobre índices de acciones, que se convirtieron en el instrumento de cobertura favorito de los administradores de portafolios de inversiones en Estados Unidos.

Futuros financierosLos contratos de futuros son obligaciones por parte de los suscriptores de entrega o recibo de un instrumento financiero, en una fecha y a un precio predeterminados. Los instrumentos pueden ser papeles del mercado monetario, bonos, acciones, tasas de interés o índices, divisas o materias primas. Normalmente no culminan en entrega física de los instrumentos sobre los que están basados. Los contratos son estandarizados en cuanto a márgenes, monto nominal y volumen de unidades representadas en el contrato, así como fechas de maduración. Lo anterior permite transarlos a través de oferta pública en mercados especializados.
Los contratos de futuros descritos contrastan con los contratos “forward”. Estos últimos se celebran normalmente entre bancos y sus clientes, y se utilizan preferencialmente en negocios con divisas. Los propósitos básicos de estos negocios son los mismos de cobertura de riesgos de los futuros, pero se elaboran “a la medida” de los clientes de acuerdo con sus necesidades, en función de montos, cantidades y plazos de maduración.
En los mercados de futuros existen dos tipos de usuarios ; aquellos cuyo objetivo es cubrirse de riesgos asociados con variaciones en precios, que se denominan “hedgers”, y los especuladores que buscan siempre obtener utilidades a partir de las variaciones de los precios, y procuran, de acuerdo con sus expectativas, comprar barato y vender caro. El mercado de futuros, con sus participantes, tiene la ventaja de permitir el traslado de riesgos de los hedgers a los especuladores. Estos últimos contribuyen a aportar liquidez y dinamismo al mercado, y de esta manera facilitan las operaciones de cobertura.
Dentro del lenguaje utilizado en el ámbito de los mercados financieros, vale la pena tener en cuenta dos términos que hacen referencia a las posiciones que puede adoptar cualquier participante :
Posición corta (short) ; se produce cuando un participante en el mercado vende a futuros algún instrumento que no posee en el presente.
Posición larga (long) ; se genera cuando un participante compra futuros de algún instrumento en el mercado.
Es importante destacar aquí las más importantes funciones que cumplen las bolsas, fuera de facilitar la reunión de compradores y vendedores de contratos. Además de organizar y facilitar las transacciones, se convierten en cámaras de compensación, garantes de los negocios que se celebran en sus sedes, y vigilantes del cumplimiento de los reglamentos y obligaciones por parte de los participantes en el mercado.
Los contratos de futuros, en términos simples, estipulan transacciones que se materializarán en un momento determinado en el futuro, con unos términos específicos. Teóricamente, el pago de esta transacción se debería efectuar al momento de su ejecución. Sin embargo, dado que cualquier inversionista puede participar en el mercado, la práctica común es que las bolsas exijan depósitos de garantía a los participantes, que generalmente equivalen al 30% del valor de cada contrato, sobre todo en el caso de aquellos que asumen posiciones cortas. Los depósitos se exigen en efectivo o en pagarés del Tesoro de los Estados Unidos (treasury bills) y, ocasionalmente, en los mercados de futuros de commodities, se aceptan certificados de posesión de los bienes físicos objeto del contrato.
Se mencionaba arriba que los contratos de futuros por excepción culminan en intercambio físico de los instrumentos que soportan. Por lo regular, lo que se acostumbra es “cancelar la posición” mediante la operación opuesta a la original. Así, cuando se compra un contrato de futuros sobre un índice bursátil, por ejemplo, con vencimiento en el tercer miércoles del mes de septiembre, se procede a cancelarse la posición vendiendo un contrato del mismo valor al momento del vencimiento del primero, si se mantiene la inversión hasta su maduración. Cuando el contrato inicial es de venta, se cancela la posición con uno de compra. Si bien los contratos se negocian a precios fijos,. al liquidarlos se presentan, la mayor parte de las veces, diferencias entre el precio establecido y el precio spot, o a la vista. Esa diferencia reporta una utilidad o una pérdida al poseedor del contrato en ese momento. Para garantizar el adecuado cumplimento de los acuerdos, las bolsas han adoptado una práctica que consiste en liquidar diariamente las utilidades o pérdidas de cada contrato por variaciones en los precios, y abonárselas o cargárselas al participante, según sea el caso.

Opciones

Una transacción con opciones es, esencialmente, un contrato a futuros, con la enorme diferencia de que el comprador de una opción adquiere el derecho, y no la obligación, de ejercer o no el contrato, discrecionalmente hasta el momento de su vencimiento. Para adquirir el derecho, el comprador paga una prima, que es el precio del contrato, en el momento de cerrar el negocio. Se asimila así una opción a un contrato de seguro, en el que el tomador le paga a una compañía aseguradora una prima, a cambio de que esta última asuma un riesgo definido, por un lapso determinado. Las opciones le permiten al comprador obtener utilidades del alza o la caída en el precio del instrumento asociado, comprometiendo tan sólo una pequeña suma en la prima, mientras se determina claramente desde el principio el riesgo en el que se incurre, o sea el valor de la prima. En efecto, la máxima pérdida en que incurriría el comprador de una opción es la prima, que se pierde en caso de que deje expirar la opción. Sin embargo, las opciones fueron creadas inicialmente como instrumento para efectuar operaciones de cobertura.
Existen dos modalidades de contratos de opciones que generan diferentes derechos y obligaciones, como se muestra en el siguiente cuadro :
Cuadro 6

Call
Put
Comprador
(holder)
Derecho a comprar
Derecho a vender
Vendedor
(Writer)
Obligación de vender si el comprador ejerce su derecho
Obligación de comprar si el comprador ejerce su derecho
Entre paréntesis están los términos de uso común en el mercado para denominar a compradores y vendedores.
Existen varios tipos de contratos de opciones. Por una parte, si se utiliza el tiempo de ejercicio de la opción como criterio de clasificación, se pueden distinguir dos variantes, como son las opciones europeas, que sólo se pueden ejercer en la fecha estipulada de su vencimiento, y las americanas, que se pueden ejercer en cualquier momento entre la fecha de la transacción y la fecha de expiración. Por otra parte, se pueden clasificar las opciones según el mercado en el que se transan. En estos términos se conocen las opciones OTC (Over The Counter), utilizadas principalmente en le mercado interbancario de divisas para negocios de tamaños considerables, así como las opciones transadas en el mercado abierto a través de bolsa. Las operaciones OTC, en estos casos, se llevan a cabo especialmente por intermedio del teléfono, y los principales participantes son grandes inversionistas institucionales y bancos de diferentes orígenes.
La bolsa líder en transacciones de opciones es la Chicago Board of Trade, y le sigue en importancia el Chicago Mercantile Exchange. Entre las dos cubrían en 1987 el 81.3% del mercado, 53.8% la primera y 27.5% la segunda. En el siguiente cuadro se presenta el tipo de instrumentos financieros objeto de contratos de opciones, los mercados en que se transan y las modalidades de cada instrumento disponible en el mercado.

Cuadro 7
Instrumentos
OTC
Bolsa
Divisas
Activo físico
Activo físico y futuros
Instrumentos que pagan
Intereses
Activo físico
Futuros
Acciones e índices de
Acciones
No disponible
Activo físico y futuros
Metales preciosos
Activo físico
Futuros
Los determinantes de los precios, o primas, de las opciones son cuatro factores básicos, que junto con su influencia sobre las primas se resumen en el siguiente cuadro :
Cuadro 8
Si el factor sube
El precio de un call
El precio de un put
1. Precio de ejercicio
(strike price)
Baja
Sube
2. Precio a futuros del
Instrumento
Sube
Baja
3. Plazo
Sube
Sube
4. Volatilidad del
Instrumento
Sube
Sube
Además de los anteriores hay algunos factores que inciden sobre la determinación del precio de las opciones, entre los cuales se destacan : las condiciones de oferta y demanda de la opción en cuestión ; el valor intrínseco de la opción que se obtiene a partir de la diferencia entre el precio actual del activo sobre el cual se negocia la opción y el precio de ejercicio (striking price) ; el componente del valor del dinero en el tiempo.
Las opciones han adquirido mucha popularidad entre los diferentes participantes en los mercados financieros. Sus amplias posibilidades han originado sofisticados diseños de portafolios que combinan distintos activos y opciones y que generan diferentes características para los mismos. Igualmente, las opciones han dado lugar a modelos teóricos de valoración de activos como el Options Pricing Model, CPM, cuya ilustración se escapa al alcance de este documento. En el anexo 3 se presentan ejemplos prácticos de operaciones con opciones. Allí se responde la inquietud de cuando se debe ejercer una opción. En general, si se adquiere un call, valdrá la pena ejercer la opción de compra siempre que en el período de vigencia de la misma (ò a su vencimiento, si es una opción europea) el precio del activo involucrado en el mercado a la vista (spot) supere el precio de ejercicio, por cuanto la diferencia entre este último y el precio de ejercicio, constituye una utilidad realizable. Cuando la opción que se posee es un put, se deberá ejercer siempre que el precio spot sea inferior al precio de ejercicio.
Para finalizar, es procedente citar algunas de las ventajas de las opciones sobre los futuros. Primero, se debe destacar que las opciones exiguen menores compromisos de liquidez que los futuros, ya que las primas normalmente son inferiores a los depósitos de garantía que hay que realizar en el caso de los futuros. Segundo, cuando se producen utilidades en una posición abierta con los dos instrumentos, la rentabilidad con opciones es mayor que con futuros, debido a que la inversión inicial es inferior. Tercero, las opciones permiten evaluar con certeza los máximos riesgos que se asumen en posiciones abiertas, pues la máxima pérdida en que se incurre es el valor de la prima. En contraste, las posiciones abiertas en futuros dan lugar a incertidumbre respecto al resultado final de la operación desde el punto de vista de utilidades o pérdidas.
EUROMERCADOS
Los mercados financieros internacionales estàn disponibles para financiar las operaciones de compañìas nacionales ò multinacionales. La mayor fuente de fondos es el “Euromercado”. Grandes sumas de dinero pueden ser obtenidas a travès de los “Europrèstamos”, particularmente cuando son “sindicados” entre varios Bancos.

Por otra parte, los Eurobonos y Bonos extranjeros son las formas que toman los tìtulos valores a largo plazo negociables en los mercados internacionales. Adicionalmente a los mercados internacionales, las compañìas multinacionales con subsidiarias en el exterior pueden contactar a los mercados financieros de los paises donde estàn localizados, bien sea directamente ò a travès de acuerdos bilaterales entre entidades en el paìs anfitriòn y otro paìs en donde la compañìa tenga sucursal.
Euromercado es hoy en día un término genérico utilizado para denominar un tipo especial de mercado financiero, que se analiza más adelante. El primer euromercado -y de allí su nombre- surgió en Londres, el principal centro financiero europeo. A finales de la década de los años cincuenta, en pleno apogeo de la guerra fría, el gobierno de la Unión Soviética, temiendo que en los Estados Unidos embargaran o congelaran sus depósitos en dólares, les propuso a banqueros ingleses que le aceptaran mantener esos depósitos en cuentas corrientes y activos financieros denominados en dólares americanos. La propuesta fue aceptada y nacieron así los primeros “eurodólares”.
La primera ventaja distintiva de estos mercados para la Unión Soviética, y evidentemente para los usuarios posteriores del mercado, era la eliminación de posibilidades de pérdida o congelamiento de sus reservas y ahorros por riesgos eminentemente políticos. Los dólares depositados en Londres salían del control de las autoridades norteamericanas.
El dólar americano fue la primera euromoneda por varias razones, entre ellas por el hecho de ser las moneda sobre la que se basaba el sistema monetario internacional vigente en ese momento, conocido como el sistema de Bretton Woods. Adicionalmente, la regulación financiera norteamericana imponía entonces limitaciones a las tasas pasivas que podían pagar los intermediarios a sus depositantes. Las tasas libres del euromercado crecieron por encima de las tasas ofrecidas en Estados Unidos, y ello motivó a gobiernos y grandes inversionistas internacionales a desplazar sus depósitos en dólares de ese país a los intermediario del euromercado, entre ellos filiales de los bancos norteamericanos.
Una vez establecidos los depósitos, se iniciaron los negocios de intermediación, y se dió origen a un mercado cada día más dinámico que revolucionó los sistemas financieros a escala global. Paralelos a las operaciones de intermediación, se ofrecieron múltiples servicios financieros y se desarrollaron sofisticadas operaciones propias de la banca de inversión. Conocidas las ventajas y oportunidades ofrecidas, se generalizó esta modalidad de negocios financieros, y empezaron a surgir nuevos euromercados y nuevas euromonedas.
El euromercado fue el resorte que impulsó la introducción masiva de la tasa de interés variable en la negociación de créditos en el contexto mundial. Por otro lado, fue el escenario propicio para el desarrollo de los préstamos sindicados. Estos últimos consisten en préstamos que, por los montos y los riesgos asociados, los asumen en conjunto varios bancos e intermediarios.
Los euromercados fueron también el escenario ideal para el reciclaje de los petrodólares. En efecto, los embargos petroleros impuestos por la OPEP en la década del setenta generaron enormes cantidades de ingresos para esos países, que se depositaron en los bancos del euromercado, el cual -por reflejo- crecieron a un ritmo espectacular en ese período. Los bancos, como es obvio, debían colocar estos depósitos para generar rentabilidad sobre los mismos. Los volúmenes eran tan grandes que los bancos comenzaron a relajar sus parámetros en el otorgamiento de créditos, y empezaron a colocar préstamos sin mayor estudio. Algunos analistas atribuyen a esa colocación desenfrenada, buena parte de la crisis de la deuda externa latinoamericana, pues los bancos hasta cierto punto colocaron sus recursos irresponsablemente, sin tener en cuenta la posibilidad de un quiebre en la tendencia de crecimiento de la región y una eventual disminución del precio del petróleo. Mientras tanto, los países estimulados por la abundancia de recursos de bajo costo cayeron en la tentación y se embarcaron en niveles de deuda mayores que los que estaban en capacidad de servir adecuadamente.

ORGANIZACIÓN INSTITUCIONAL

Los euromercados se pueden definir como mercados de depósitos, préstamos y emisión de títulos en monedas distintas de la del país sede de dichas operaciones, y por fuera del control del país emisor de la moneda en cuestión. Las euromonedas, por consiguiente, son monedas depositadas en centros financieros por fuera de su país de origen.
Se deduce de la definición anterior que el prefijo “euro” puede inducir a error, ya que por ejemplo, será también euromercado una operación en dólares realizada en un país del mar Caribe. El prefijo “euro” recuerda que este mercado ha nacido en Europa, aunque posteriormente se ha extendido a muchos países fuera de este continente. A las operaciones de este tipo que se desarrollan en ciertas plazas del lejano oriente se les llama a veces “mercado del asiadólar”. Para evitar estas diferencias, se ha sugerido últimamente, sobre todo en medios académicos, la utilización de la denominación de “mercados externos”, sin embargo, prevalece para todos ellos el término “euromercado”.
Las operaciones que se realizan en el euromercado están fuera de la jurisdicción del país que emite la moneda de que se trata (por definición). Al mismo tiempo, existen ciertas plazas financieras que otorgan libertad de funcionamiento (no regulan) la actividad financiera que se realiza en monedas diferentes de la propia de dichas plazas. Esta libertad de funcionamiento tiene distintos grados y varía de plaza en plaza y a veces también para la misma plaza a lo largo del tiempo.
Las transacciones de euromercado que se realizan en los centros financieros no regulados están fuera del alcance de -prácticamente- toda regulación ; es un mercado libre. Este es la principal característica de estos mercados.
No existe en los mercados externos los requisitos de coeficiente de caja, inversión obligatoria, seguro de depósitos, capital mínimo, límite de intereses activos o pasivos, retención de impuestos en la fuente. Estas normas que sin duda en cierta medida facilitan la actividad financiera en los mercados nacionales (la frontera que marca el momento en que una norma destinada a favorecer las operaciones financieras comienza a dificultarlas es tenue), tienden a aumentar la brecha que separa el costo del prestatario final de la rentabilidad del ahorrador final.
La ausencia de regulación unida al hecho de que las operaciones que se realizan en el euromercado son por lo general de grandes cifras, hace que éste tenga una ventaja clara de costes con respecto a los mercados nacionales : el margen de intermediación es menor, lo que permite retribuir mejor al pasivo y cobrar menos en las operaciones activas con respecto al mercado nacional de la moneda correspondiente.
Así, por ejemplo, en el mercado del eurodólar se pagará más por los depósitos y se cobrará menos por los préstamos -a igualdad de riesgo- que en los Estados Unidos .
Existen hoy varios euromercados crecientemente interrelacionados, lo que genera un escenario financiero global en operación continua 24 horas al día, como se comentó arriba. Entre los principales centros se deben mencionar, junto con Londres, a Luxemburgo, Singapur, Hong Kong, Bahamas y las Islas Caimán, entre otros.
La creciente competencia y consiguiente pérdida de participación de los bancos norteamericanos en los mercados financieros internacionales estimuló a las autoridades financieras en Estados Unidos a permitir la creación de las International Banking Faciliteis, IBF (zonas francas bancarias), filiales de los bancos situados en los Estados Unidos, no sujetas a la regulación bancaria doméstica. Se dedican únicamente a negocios internacionales, con no residentes del país, y pueden asimilar así a eurobancos.
Las plazas de los euromercados deben tener características básicas, como las que se indican a continuación.
  1. Estabilidad económica y política
  2. Una comunidad financiera con suficiente experiencia y capacidad de desarrollo
  3. Una infraestructura de comunicaciones y servicios moderna y adecuada a las exigencias de apoyo de los sistemas financieros actuales.
  4. Una regulación financiera favorable.


nPARTICIPANTES EN LOS EUROMERCADOS
En los euromercados formalmente participan bancos centrales, grandes bancos comerciales del mundo y, en general, entidades financieras de carácter multinacional, gobiernos, grandes corporaciones e individuos. Estos últimos tienen una participación muy limitada, ya que en los euromercados se manejan grandes cifras y se exigen operaciones por unos montos mínimos muy elevados. Las operaciones, tanto activas como pasivas, normalmente se efectúan con no residentes de los países donde tienen lugar.

nEUROMERCADOS Y DESGRAVACIÓN FINANCIERA
Desde el punto de vista de las legislaciones financieras los euromercados se caracterizan por ser los mercados menos regulados del mundo. En efecto, la mayoría de los países donde se localizan los eurobancos permiten la realización de operaciones en monedas diferentes de la local, sin sujeción a la legislación monetaria y financiera doméstica. En los euromercados, por consiguiente, no existen encajes, inversiones forzosas ni seguro de depósitos. No operan tampoco límites a las tasas de interés activas y pasivas, no hay exigencias sobre capitales mínimos y no existe control cambiario. En algunos casos se presentan también regulaciones tributarias especiales, entre las que sobresale la ausencia de retenciones en la fuente sobre rendimientos o similares. Se trata, entonces de un mercado financiero que responde de manera ágil a las condiciones de oferta y demanda.
La ausencia de regulaciones, como es natural, implica algunos riesgos. Por un lado, no existe un banco central, prestamista de última instancia, que garantice liquidez permanente en el mercado. Por otro, los intermediarios de los euromercados no tienen obligación de publicar sus resultados ni reportar su situación financiera, por lo cual es importante conocer el compromiso de las casas matrices con sus filiales y el respaldo que ofrecen. Adicionalmente, no dejan de reportar riesgos la legislación del país donde está la institución con que se negocia y la estabilidad política de la plaza. Cualquier interesado en participar en este tipo de mercado deben hallarse en capacidad de analizar y conocer las situaciones a las que se deberá enfrentar.

Esta ventaja de costos es la razón de ser de los mercados externos. Si bien su origen puede deberse a otras causas, su desarrollo se debe en primer lugar a esta ventaja. Otra explicación del desarrollo de estos mercados radica en el menor riesgo político de sus operaciones al no estar reguladas por ningún gobierno.

MERCADOS FINANCIEROS INTERNACIONALES Y LOS MERCADOS DE CAMBIO DE DIVISASLos mercados de cambio de divisas están estrechamente relacionados con los mercados financieros. las transacciones financieras implican a veces también una transacción de cambio de divisas y, en muchas ocasiones, es la misma institución financiera la que realiza la contrapartida de ambas transacciones para sus clientes.
Cuando un prestatario acude al mercado de una moneda distinta de la que necesita para sus operaciones habituales, después de obtener los fondos tendrá que cambiarlos por una suma equivalente en su moneda. Lo mismo pasará del lado de los ahorradores ; si quiere invertir sus excedentes de tesorería en una moneda diferente de la suya deberá recurrir al mercado de divisas en primer lugar.
Por supuesto, habrá casos en que se recurra al mercado de divisas sin que exista una operación financiera detrás ; sería el caso de la liquidación de una operación comercial, de una especulación. De la misma manera, un prestatario en una moneda diferente de la suya puede decidir mantener una cuenta abierta en la moneda del préstamo por diferentes razones (por ejemplo, para especular) o hacer directamente un pago en esa moneda (en estos casos, si la legislación de su país se lo permite).
En la Sección II se describirán las operaciones que se realizan en el segmento intermediado del euromercado ; la Sección III se dedicará a los segmentos directos (bonos, notas, acciones....) del mismo mercado.

EL EUROMERCADO DE INTERMEDIACIÓN
El euromercado de intermediación es el mercado que los intermediarios (bancos) hacen de una moneda fuera del país que la emite, recibiendo depósitos y haciendo préstamos en dicha moneda.
Con frecuencia se suele llamar a este mercado de “euromonedas”, un nombre tan aceptable como cualquier otro, pero al utilizarlo hay que evitar confundir el euromercado con un mercado de cambio de divisas.
Una particularidad de este mercado es la gran variedad de personas e instituciones que se cuentan dentro de los clientes de los bancos. Estos clientes, tanto del activo como del pasivo, son otros bancos, organismos públicos nacionales -incluyendo bancos centrales- e internacionales, empresas no financieras e individuos. Sin embargo, la participación de estos últimos está restringida por los montos mínimos muy elevados que se requieren por operación ; por otra pare, los depósitos de personas físicas muchas veces se hacen a través de apoderados (por ejemplo, bancos suizos).
El tamaño del mercado se suele medir por el pasivo de las instituciones financieras. El pasivo de los bancos en marzo de 1996 era superior a los 6 billones de dólares. El 73% de los depósitos estaban denominados en dólares.
La elevada proporción de operaciones interbancarias ha recibido muchas explicaciones. Una razón para hacer operaciones interbancarias estriba en el beneficio que se obtenga de las mismas, esto es el margen entre la tasa de interés a la que se toman los fondos y la tasa a la que se los presta. No obstante, se realizan operaciones sin ganar ese margen y aún a veces con una pequeña pérdida. Los operadores del mercado dan diversas razones para la existencia de estos casos ; el deseo de dar una imagen de entidad activa a la que se tenga en cuenta para operaciones de activo y pasivo ; en algunas entidades, evitar que se la vea siempre como “tomadora” de fondos, lo que también puede dañar su imagen entre las demás y llevarla a tener que afrontar un mayor coste ; obtener información acerca de las condiciones del mercado.

LAS PLAZAS DEL EUROMERCADO

Las actividades del euromercado se concentran en plazas que ofrecen las siguientes características : (1) estabilidad económica y política : (2) una comunidad financiera con la suficiente experiencia ; 3) buenas comunicaciones y servicios de apoyo a la actividad de las instituciones financieras y 4) una regulación del sector financiero favorable.
Dentro de las plazas que reúnen estos requisitos hay algunas que cumplen su función respecto de residentes y no residentes, esto es que además de ofrecer sus instituciones e instrumentos financieros a residentes, también atraen a ahorradores e inversores extranjeros, casi siempre por el desarrollo y la profundidad de su mercado. Estas plazas reciben el nombre de centros financieros “entrepot” (entrepot financial centers).
Un caso particular dentro de las plazas entrepot lo constituyen los centros financieros “offshore” (offshore financial centers). Estas plazas desarrollan su función fundamentalmente para no residentes. El principal atractivo para un centro offshore es la ausencia de regulación oficial, incluido los impuestos y los controles sobre las decisiones de negocio de los bancos.
Son ejemplo de plazas de euromercados : Londres (la más importante), Luxemburgo, Singapur, Hong Kong, Bahrein, las islas Caimán, etc. En diciembre de 1981 se establecieron en los Estados Unidos las “International Banking Facilities” -IBFs- que facutla a los bancos de ese país a llevar en sus propias oficinas (pero separadas contablemente) ciertas operaciones con otros bancos y con no residentes denominadas en dólares, libre de requisitos de reserva y de algunos impuestos, lo que representa condiciones equivalentes a una plaza de euromercado.

LAS INSTITUCIONES FINANCIERAS EN EL EUROMERCADO


Los Bancos comerciales constituyen el núcleo de este mercado. Ellos toman los depósitos y hacen los préstamos del resto de los participantes del euromercado. En muchas ocasiones la otra parte es también un banco comercial. Los bancos tienen además una participación destacada en el mercado directo, como se verá en la sección III.
Por lo general, no hay bancos que hagan del euromercado el único objeto de su actividad de negocio. Los bancos establecen sucursales o filiales en las plazas de euromercado, las que se dedican a intermediar fondos en moneda extrajera para no residentes, y cuando la ley lo permite también para residentes. En muchos casos, la actividad en moneda extranjera de estos bancos se complementa con operaciones en la moneda local. Los consorcios (joint venture de bancos) a veces si han hecho del euromercado su único ámbito de actividad, pero esto está cambiando y los consorcios mismos están perdiendo su importancia.
El hecho de que en el euromercado no haya una regulación equivalente a la que existe en los mercados nacionales permite a veces reducir los costes de intermediación y asignar más eficientemente los recursos pero, al mismo tiempo, comporta mayores riesgos ; hay una menor información acerca de la situación financiera de las instituciones, no hay un prestamista final (tender of last resort) que asegure la liquidez del sistema como lo hacen los bancos centrales en los mercados nacionales, no hay una garantía de devolución de los depósitos en caso de insolvencia del banco.
El análisis y la evaluación de estos riesgos no es sencillo. Por una parte hay que conocer la situación financiera del banco que recibe el depósito y la fiabilidad de la plaza donde está situado. Por otra parte, hay que evaluar la situación de su casa matriz y su relación con la misma -filial, sucursal, joint venture- y la disposición de la misma a hacer frente a los compromisos de su subsidiaria si es necesario. Por último, será importante conocer la calidad de la inspección de la autoridad monetaria del país de la casa matriz y, a su vez, la disposición de pagar a los depositantes en oficinas del extranjero de la casa matriz en caso de que ésta no pueda hacerlo.

LOS INSTRUMENTOS FINANCIEROS EN EL EUROMERCADO

Ø EURODEPÒSITOS
Es el mercado de depòsitos realizado en una moneda fuera de la jurisdicciòn del Paìs que lo emite. La mayorìa de los Eurodepòsitos son mantenidos bajo la forma de “DEPÒSITOS A PLAZO FIJO” (time deposits TD’s) , los cuales pueden variar, en tèrminos de plazo, desde overnights, call money, hasta varios años. Sin embargo, usualmente son expedidos por perìodos de 30, 60, 90 y màximo 180 dìas, penalizando financieramente los retiros prematuros. Estos depòsitos constituyen aproximadamente el 80% de los pasivos Eurobancarios.

El mayor volumen de TD’s son pasivos interbancarios, siendo la tasa de interès reconocida por los bancos entre sì, la “London InterBank Offered Rate”(LIBOR), con base en la cual se acostumbra determinar la tasa que estas instituciones pagan a su clientela -regularmente algunos puntos por debajo de la misma-.
Los “CERTIFICADOS DE DEPÒSITO NEGOCIABLES” (Negotiable Certificates of deposit, CD’s) son tìtulos al portador introducidos al mercado en 1.966, expedidos a plazos de 3, 12 y màs meses (mayormente entre 1,5 y 5 años), con la posibilidad de ser negociados en un muy activo mercado secundario. Actualmente representan aproximadamente el 20% de los pasivos eurobancarios. Algunos de estos depòsitos, cuando son expedidos a plazos muy largos, se establecen con “tasas de interès flotantes” (Floating Rate Certificate of Deposits, FRCD’S). Asì, los intereses que devengan, fluctùan junto con dicha tasa interbancaria a la cual estàn vinculados.
Existe una modalidad llamada “TAP CD’s”, que son CD’s emitidos por Bancos para “drenar” el mercado, usualmente en denominaciones de US$250.000 a US$5000.000. Por otra parte, con el fin de satisfacer diferentes segmentos con preferencias por pequeños instrumentos, algunos Bancos cuando hacen grandes emisiones de CD’s, los ofrecen en denominaciones de US$10.000, con la misma tasa de interès, modalidad de pago de intereses y vencimiento. A estos se les reconoce como “TRANCHE CD’s” .
Adicionalmente, existe la modalidad de “FORWARD CD’s”, que son compromisos de Bancos para emitir CD’s dentro de un determinado plazo, por un perìodo y tasa de interès establecidos en el presente.
Ø EUROPRÈSTAMOS
Es el mercado de prèstamos realizado en una moneda fuera de la jurisdicciòn del Paìs en que se emite.
Estos pueden ser a corto plazo (hasta 6 meses) ò a medio y largo plazo (5 a 7 años). Los prèstamos a corto plazo, son bàsicamente interbancarios ò relacionados con operaciones de comercio internacional. Los Europrèstamos a largo plazo, regularmente oscilan entre US$500.000.oo y US$100 millones ò màs, tìpicamente en unidades de US$1 millòn, con vencimientos entre 5 y 7 años.
Las tasas de interès en los europrèstamos normalmente son flotantes -“Floating Rate Notes”, FRN’s - en especial cuando se trata de crèditos intermediados y de largo plazo, esto es, superiores a 3 años, siendo establecidas como un porcentaje llamado “spread” sobre una determinada tasa interbancaria, generalmente la LIBOR , a la cual los bancos toman prestado una parte sustancial de sus fondos.
El interés flotante se ha desarrollado a comienzos de la década de los sesenta para trasladar el riesgo de tasa de interés del prestamista al prestatario. Dado que los depósitos de los bancos se hacen a corto plazo, si éstos hacen prestamos a largo plazo a una tasa fija, corren el riesgo de que el coste de financiación (funding) de esa operación en el futuro sea mayor que la rentabilidad del préstamo. Relacionando el interés del préstamo -a medio y largo plazo- a la evolución del mercado, se traslada el riesgo al prestatario. Con el interés flotante se separa el vencimiento de la operación (que puede ser de varios años) del periodo de determinación de intereses (por lo general, tres o seis meses).
Los componentes de la tasa de interés flotante son la tasa de referencia, el margen y el periodo de determinación de los intereses. la tasa de referencia suele ser el LIBOR (London interbank offered rate), ò la tasa preferente de los Estados Unidos (U.S. primer rate). Esta tasa es la que cobran los bancos a sus clientes mas solventes. En algunos préstamos se concede al prestatario la posibilidad de cambiar la tasa de referencia.
Los préstamos cuya tasa de interés se reajusta en los períodos establecidos se llaman “ROLLOVER CREDITS”.
Por lo anterior, un prestamista podrá encontrar un prèstamo cotizado al 1½ % sobre la tasa LIBOR, establecido a intervalos de 6 meses hasta el vencimiento. Estos crèditos rotativos a tasa flotante (tambièn llamados “revolventes” ò “rollover credits” ) protege la utilidades de los bancos contra incrementos en la tasa de interès de los eurodepòsitos, en razòn a que estos son utilizados para financiar los prèstamos.

Los europrèstamos tambièn pueden tener una modalidad especial en “multidivisa” (multicurrency euroloans), mediante la cual, el prestatario puede cambiar la divisa en que està denominado el prèstamo cada vez que llega la fecha de renovaciòn. La nueva tasa de interès para el siguiente perìodo, serà el “spread” acordado sobre la base LIBOR para la divisa seleccionada y el nuevo vencimiento. Asimismo, existe la opciòn de modificar la extensiòn del plazo para el perìodo de intereses fijado inicialmente, por ejemplo de 3 a 6 meses. Teòricamente, el banco prestamista estarà en condiciones de efectuar cualquier cambio en la divisa ò plazo del perìodo de intereses inicialmente establecidos, ajustando sus tèrminos de captaciòn de fondos o depósitos.

Asì, asumiendo que el Banco mantiene una sana polìtica de riesgo de tesorerìa, igualando los tèrminos de sus depòsitos con los de los prèstamos, si financiò el primer perìodo de intereses (en dòlares) con depòsitos en dòlares a 3 meses, adaptando la composiciòn de sus recursos, podrà refinanciar el segundo perìodo a 6 meses en libras esterlinas.

Otra modalidad comùn en este mercado, es la de los prèstamos “Sindicados” (Syndicated Loans) en los cuales varias instituciones financieras contribuyen en una parte alìcuota del total del prèstamo. Aparecen con el objeto de distribuir entre varias entidades el “Riesgo comercial” (prestatario) y el “Riesgo Paìs” (país del prestatario) presente en operaciones de gran volumen

EL EUROMERCADO DIRECTO
Lo que diferencia el euromercado directo del euromercado de intermediación es que en el primero el ahorrador corre el riesgo de falta de pago por parte del destinatario final de los fondos. Dentro de este mercado se emiten y distribuyen títulos representativos de “deuda, tales como: Euro-Commercial papers, Euro-promissory notes, Deposit receipts, y Eurobonos, y representativos de “Capital” como las Acciones (International equities) que pueden ser “Acciones extranjeras” (foreign equities) ò “Euroacciones” (euroequities) .
Los títulos representativos de deuda pueden ser a corto ó largo plazo. Los instrumentos a largo plazo son los de mayor volumen ; estos instrumentos son los bonos a tasa de interés fija (fixed-rate bonds) y los de interés flotante (flosting rate notes –FRN’s-)
MERCADO INTERNACIONAL DE BONOS
La caracterìstica distintiva de este mercado es que los bonos son vendidos inicialmente a inversionistas fuera del paìs del prestatario, y por lo general, en diversos paises. Existen bàsicamente las siguientes categorìas:

BONOS EXTRANJEROS: Son bonos internacionales que se venden en el extranjero, en la moneda del paìs de emisiòn. Son vendidos por corredores que se localizan en el paìs en el cual los bonos son emitidos.
Por ejemplo, una compañìa de Estados Unidos puede emitir un bono denominado en francos suizos, a tasa flotante en el mercado de capitales de Suiza, haciendo el “underwriting” un sindicato Suizo. El bono serìa destinado exclusivamente a inversionistas en el mercado de capitales de Suiza en el cual serìa cotizado y vendido. Son mercados de bonos de no residentes el “Yankee bond market” en EE.UU. el “Bulldog market” en el Reino Unido y el “Samurai bond market” en Japón.

EUROBONOS : Son bonos emitidos por empresas multinacionales, nacionales, gobiernos, empresas publicas y organismos internacionales que se encuentran denominados en una divisa que no es la del paìs en el cual se emitiò. Son al portador, normalmente con un pago de cupòn anual, colocados simultàneamente en los mercados de capitales de distintos paises, exceptuando en aquel de la moneda de emisiòn.. Por ejemplo, un bono denominado en dòlares estadounidenses y vendido fuera de dicho paìs (en Europa ò cualquier otra parte) es un Eurobono, ò un bono en Eurodòlares. Asimismo, un bono denominado en libras esterlinas y vendido fuera de Gran Bretaña es un Eurobono ò un bono en Eurolibras.
Generalmente las emisiones son dirigidas por un conjunto de instituciones financieras (bancos de inversiòn) ò sindicatos internacionales de corredores, que por lo general aseguran la colocaciòn (underwriting) . Tienen un administrador lìder, el cual suscribe la proporciòn màs grande de la emisiòn, y varios miembros màs pequeños.
Los eurobonos han gozado en muchas ocasiones de ventajas de coste con respecto a los mercados nacionales. Los gobiernos de muchos países imponen menos requisitos a los títulos en moneda extranjera que a los emitidos en moneda local ; esto facilita dicha emisión en diversos aspectos, uno de los mas importantes es el de los menores requisitos de información y de calificación del emisor y de su papel. Al mismo tiempo, al ser emitidos al portador y no comportar una retención de impuestos en origen (withholding tax) tienen una evidente ventaja fiscal para el comprador. Algunos países (por ejemplo EE.UU. en 1984) eliminaron la exigencia de retención en origen para las emisiones de eurobonos de sus empresas.
Los eurobonos han demostrado ser instrumentos muy versàtiles. Sus vencimientos han sido diseñados de acuerdo con las necesidades de los prestatarios y las regulaciones de los distintos paises. Ademàs, como se ilustra a continuaciòn, tienen una gran variedad de modalidades que los hacen màs atractivos a los inversionistas, y màs pràcticos para los prestatarios.

  • Floating Rate Eurobonds (bonos de tasa flotante): Son bonos a mediano y largo plazo con vencimientos entre 5 y 15 años, cuyo interès està basado en tasas de corto plazo ajustadas cada 3 ò 6 meses. Sin embargo, siempre garantizan una tasa mìnima. Pueden ser redimidos anticipadamente al vencimiento mediante descuento sobre su valor a la par. Alternativamente, puede ser elegible para conversiòn a un bono de tasa fija con un vencimiento a opciòn del tenedor, ò cuandoquiera que las tasas de interès del mercado declinen a un nivel determinado (drop-lock bonds).
  • Multiple Currency Bonds (bonos de denominaciòn mùltiple): No todos los eurobonos se encuentran denominados en una sola moneda; algunos tienen una denominaciòn mùltiple (cocteles monetarios), proporcionando al prestamista el derecho a reclamar el pago de interès y principal en una, dos ò màs monedas de acuerdo con una tasa de cambio prefijada cuando se emite el bono. Si durante la vida del bono, los tipos de cambio varìan, el prestamista exigirà el pago en la moneda que se haya apreciado màs, ò en la que se haya depreciado menos. Esto reduce el riesgo para el prestamista, puès podrà ayudarle a evitar una depreciaciòn monetaria. Sin embargo se adiciona al riesgo del prestatario.
  • Convertible into equities (convertibles en acciones) : Esta modalidad declina en la medida en que se deprimen los indices accionarios en las Bolsas de valores, en razòn a que su rentabilidad està directamente vinculada al precio de conversiòn del bono en acción.
  • Dual Currency Convertible Bonds : Este es una combinaciòn de bonos de denominaciòn mùltiple y convertibles en acciones. Por ejemplo, una firma Japonesa puede emitir en dòlares un bono convertible, en cuyo caso la moneda de denominaciòn es el dòlar, pero la moneda en que estàn expresadas las acciones en las cuales se convertirà el bono es en Yenes. La tasa de conversiòn està expresada en tèrminos de un numero fijo de acciones. Asì, cuando el Yen se aprecia contra el dòlar, el bono convertible se apreciarà porque el valor en dòlares de las acciones en yenes a las cuales se convertirà el bono es mucho mayor. Lo opuesto ocurrirà en caso de que el yen se devalùe contra el dòlar.

Si el bono convertible es redimido como un “bono”, el prestatario asume el riesgo de cambio entre el yen y el dòlar. Sin embargo, si el prestamista ejerce la modalidad de conversiòn, el prestatario solo es responsable por el nùmero de acciones prometidas a la tasa de conversiòn.
Obviamente, el valor de un bono convertible en cualquier momento del tiempo, depende de los efectos combinados de fluctuaciones de tasa de cambio, comportamiento del precio de la acciòn, y tasas de interès del mercado.

El ritmo de crecimiento de emisiones enEurobonos junto a la menor actividad en el segmento de los prestamos sindicados, ha hecho que superen actualmente a los prèstamos eneuromonedas. La diferencia entre estos dos segmentos es aùn mayor si se suman a los eurobonos las euronotas, y se restan de los prèstamos sindicados las refinanciaciones. Este marcado desplazamiento de las preferencias de los ahorradores y prestatarios desde los prèstamos y depòsitos hacia los tìtulos se ha dado en llamar “Securitisation”.
Los TÍTULOS A CORTO PLAZO se suelen llamar EURONOTAS (euronotes), y comprenden a los pagarés de empresas (eurocomercial paper) y a las facilidades de emisión de títulos, siendo las más importantes dentro de éstas últimas “note issuance facilities -NIFs-“ y las “revolving underwiting facilities -RUFs-“. Las facilidades de emisión constituyen un compromiso por parte del banco(s) que las ofrece(n) de colocar los títulos que el cliente emita dentro del período y las condiciones establecidas.
En cuanto a la terminología de los títulos representativos de capital, ACCIONES, pasa algo similar a los bonos. Se llaman acciones internacionales (international equities) a las acciones que se emiten fuera del país de la entidad emisora. Estas acciones pueden ser acciones de no residentes (foreign equities), cuando se emiten en el país de la moneda de denominación, o euroacciones (euroequities) cuando se emiten fuera de dicho país.
Cuando en la literatura especializada se habla de MERCADOS INTERNACIONALES DE CAPITAL (international capital markets) se hace referencia al conjunto de los mercados de bonos internacionales, euronotas y acciones internacionales.

SISTEMA FINANCIERO JAPÒN


( GENERALIDADES )Ø SISTEMA FINANCIERO FINES AÑOS 40’s; MEZCLA DE PROCESO HISTÒRICO Y MEDIDAS POSTGUERRA, BAJO INFLUENCIA AUTORIDADES DE OCUPACIÒN.

Ante las turbulencias financieras, crisis y quiebras ocurridas en los años 20’s, y el “crac” de 1.929, las autoridades Japonesas establecieron reglamentaciones muy estrictas en los mercados financieros, producièndose simultàneamente unacercamiento entre Bancos y Capitales Industriales, que se reforzò significativamente en el perìodo de economìa de guerra (antecedente directodel sistema de“Banca principal”).

Las autoridades de ocupaciòn desmantelaron los “zaibatzu”, controladoras (holdings) de importantes sectores de la industria; las familias propietarias de estos conglomerados, que contribuyeron de manera decisiva al esfuerzo de guerra Japonès, fueron apartadas de la direcciòn de sus empresas. No obstante, ahì se encuentran los antecedentes de los modernos “Keiretzu”.
Finalmente, se llevò a cabo la segmentaciòn del sistema en Instituciones especializadas, con un rango limitado de operaciones, con base en una ley inspirada en el “Glass Steagall Act” de Estados Unidos (como resultado, su sistema financiero es mas especializado y concentrado que el de ese Paìs).

Ø SISTEMA FINANCIERO EN POSTGUERRA SE ORIENTA A RECONSTRUCCIÒN DEL PAÌS Y POSTERIORMENTE A LA INDUSTRIALIZACIÒN .
Las principales caracterìsticas del sistema eran:
A)EL PAPEL CENTRAL DE UNA INTERMEDIACIÒN BANCARIA SEGMENTADA; operaban los grandes bancos comerciales ò “City Banks”, el “Banco de Tokyo”, Bancos “Regionales ò locales” de menor tamaño y un sector “Mutualista”.
Los City Banks, establecidos en las ciudades màs importantes del Paìs prestaban principalmente a las grandes empresas, manteniendo participaciòn accionaria en el capital de aquellas, en particular de las del conglomerado del cual formaban parte. Para responder a una fuerte demanda de fondos, estos Bancos adoptaron la pràctica de prestar màs allà de lo que permitìan sus recursos, acudiendo a las lineas de financiaciòn del Banco del Japòn, hacièndolos sensibles a la “persuasiòn moral” y a las “recomendaciones de la Banca Central” . El “Banco de Tokyo” se dedicaba a financiar el comercio exterior, y los Bancos regionales ò locales a financiar a las empresas medianas y pequeñas. Finalmente, un sector mutualista captaba una gran parte de los ahorros de las familias rurales, canalizàndolos al financiamiento del sector agrìcola y de pequeñas empresas vinculadas al agro.
B) EL PESO DE CIERTAS INSTITUCIONES PÙBLICAS; El sector pùblico desempeñaba un papel importante en la intermediaciòn de fondos. El sistema de “Ahorro Postal” absorvìa una parte importante de los depòsitos de las familias,pues presentaba varias caracterìsticas atractivas para el ahorrador: extensa red de agencias, instrumentos de mayor plazo que los bancos privados, y ciertas ventajas fiscales. Los fondos colectados por este medio eran asignados al financiamiento de las actividades de las instituciones financieras pùblicas ( y en ciertos casos privadas). Estas entidades financieras pùblicas, no tenìan como propòsito competir con el sector privado, sino màs bien complementar su gestiòn.
C) LOS MERCADOS DE TÌTULOS NEGOCIABLES tuvieron un papel poco relevante en la asignaciòn de recursos a lo largo de todo el perìodo; los inversionistas institucionales, fondos de pensiones y aseguradoras no se desarrollaron.
D) LA REGLAMENTACIÒN FINANCIERA AISLABA A LA ECONOMÌA DE LOS FLUJOS TRANSFRONTERIZOS DE CAPITALES (ley de cambios de 1.947) y limitaba la intervenciòn de la banca extranjera a operaciones en divisas; el Banco Central fijaba las tasas de interès en el sistema, organizando la estructura del crèdito alrededor de la tasa de descuento del Banco del Japòn.
La estabilidad macroeconòmica, la confianza de la cual gozaban las instituciones, y el elevado nivel de ahorro interno, favorecieron un importante desarrollo del sistema, a pesar de la poca variedad y refinamiento de los instrumentos ofrecidos y de sus modestos rendimientos.
Se puede concluir, que auncuando el sistema financiero Japonès mostraba caracterìsticas comunes con economìas tanto en desarrollo como desarrolladas, su originalidad radica en el papel de la “Banca Principal” y los conglomerados financiero-industriales, y en la cooperaciòn entre las instituciones encargadas del financiamiento a la industria con la conducciòn del Ministerio de Industria y Comercio Internacional(MITI).

Ø REFORMAS FINANCIERAS; UNA LIBERALIZACIÒN PROGRESIVA E INCONCLUSA
Aunque el crecimiento de la inflaciòn y los avances tecnològicos han influido en el surgimiento de estas demandas de liberalizaciòn, el papel principal se atribuye al comportamiento de la economìa real: la acumulaciòn de dèficit fiscales y de cambios bruscos en la cuenta corriente, generaron presiones de mercado que solo pudieron aliviarse mediante el cambio institucional y la desreglamentaciòn. Asì, la profundizaciòn de los dèficit pùblicos a partir de 1.975 obligò al gobierno Japonès a buscar nuevas modalidades de financiamiento, lo que desarrollarìa los mercados de “Tìtulos de Deuda Negociables”.
La magnitud de los cambios en el saldo de la cuenta corriente, que originaban una excesiva volatilidad del tipo de cambio real, condujo a que las autoridades avanzaran en la liberalizaciòn y el desarrollo del mercado de divisas. Por otra parte, la abundante liquidez de ciertas empresas grandes las alentò a buscar una gestiòn financiera màs activa. A estas causas, cabe finalmente agregar las presiones que en los años 80’s ejerciò el gobierno de Estados Unidos para que Japòn abriera su mercado a instituciones extranjeras.
A continuaciòn, se resumen los rasgos esenciales de las reformas financieras, seguidos de un anàlisis de sus consecuencias para el sistema de financiamiento y de las raìces de la crisis financiera.
Las reformas financieras comprendieron: 1) Diversificaciòn de los Instrumentos, 2) Progresiva desreglamentaciòn de sus precios, 3) Ampliaciòn del rango de operaciones autorizadas a los Intermediarios financieros, elevando la competencia entre los diferentes tipos de instituciones, 4) Fortale-
cimiento de la Supervisiòn y Seguridad del sistema. Las etapas fueron las siguientes:
I.- De 1.975 a 1.992:
¨ Un primer conjunto de medidas buscò desreglamentar la determinaciòn de los rendimientos financieros; se crearon nuevos instrumentos asociados a tasas libres (Bonos pùblicos en 1.975, Certificados de depòsito en 1.979, Aceptaciones Bancarias y Monee Market Certificates en 1.985) ; su elevado monto unitario se reservò al principio a los grandes inversionistas, aunque despuès las restricciones se eliminaron. Es decir, coexistieron instrumentos con tasas anunciadas (posted rates) y con tasas libres, ganando cada vez màs importancia las determinadas libremente por el mercado. En 1.992, màs de las 2/3 partes de los recursos de los Bancos comerciales pagaban rendimientos determinados por el mercado. A estas medidas cabe agregar, desde 1.989, una mayor libertad en el cobro de las comisiones cobradas por los intermediarios por negociar con tìtulos, valida para las grandes transacciones.
¨ Una segunda serie de medidas se enfocò a desreglamentar las operaciones permitidas a los intermediarios, borràndose parcialmente la segmentaciòn del sistema. Mediante la ley Bancaria de 1.981 se permitiò a los Bancos intervenir en el mercado de Tìtulos Pùblicos, y en 1.988 tambièn al sistema de Ahorro postal y a las Compañìas de Seguros. En el mismo año se acordò asimismo la titularizaciòn de los crèditos hipotecarios.
¨ En 1.980, finalmente se abriò de manera significativa el sistema, con la revisiòn de la Ley de Control de Cambios, que facilitò los flujos de fondos transfronterizos y permitiò crear un mercado de euroyenes, y en 1.986 el Japan Offshore Market para no residentes. La internacionalizaciòn de las operaciones de los bancos nipones acompañò el extraordinario aumento de la inversiòn Japonesa directa y de cartera en ultramar; en contraparte, se produjo una mayor intervenciòn de Japòn en las instituciones extranjeras, Bancos y Casas de Bolsa.

II.- Desde 1.992

¨ Se profundiza en la desreglamentaciòn de las tasas de depòsitos bancarios y del ahorro postal, hasta alcanzar la liberalizaciòn completa en 1.994. Un año antes, la ley de reforma del Sistema Financiero redefiniò los àmbitos de acciòn respectiva de los Bancos y de las Casas de Bolsa, para permitir una mayor competencia en algunos de sus mercados especìficos mediante la creaciòn de empresas filiales. Los primeros quedaron autorizados a tener como filiales a Casas de Bolsa, y los segundos a competir con algunos productos tradicionalmente ofrecidos por los Bancos. Se facultò a los Bancos comerciales para prestrar a plazos màs largos, compitiendo asì con los bancos de crèdito a largo plazo, y en 1.995 para participar en la gestiòn de Fondos de Pensiones.
¨ Las acciones liberalizadoras se acompañaron de mecanismos para reforzar las medidas de conducta prudencial y de supervisiòn de los intermediarios. Esto ùltimo incluye la apertura en 1.992 de una Agencia para supervisar las operaciones bursàtiles, asì como el reforzamiento del control de las actividades de las Casas de Bolsa; la obligaciòn de los Bancos con actividades internacionales, de adoptar a partir de 1.993 las normas de capitalizaciòn del “Acuerdo de Basilea”, exigencia que en 1.996 se ampliò a los bancos regionales y mutualistas.
A pesar de la magnitud de los cambios en el funcionamiento del sistema Financiero Japonès, la liberalizaciòn ha avanzado menos que en la mayor parte de las economìas desarrolladas. Auncuando la creaciòn de nuevos instrumentos, en especial en el mercado de dinero, permitiò el desarrollo de los mercados a donde acuden y en que compiten todos los intermediarios, las antiguas especializaciones vinculadas al sistema financiero segmentado perduran hasta la fecha. Asì, ùnicamente los Bancos pueden ofrecer el servicio de cambio de divisas, solo las Casas de Bolsa pueden ofrecer Fondos de inversiòn, y ninguna de estas instituciones puede vender Seguros. Por otra parte, la introducciòn de nuevos instrumentos sigue sujeta a la autorizaciòn del Ministerio de Finanzas y ciertos productos Derivados, como las opciones y los swaps extrabursàtiles (over-the-counter) continuan prohibidos.
El rango de instrumentos ofrecidos a los ahorradores siguiò siendo estrecho ò poco diversificado. De allì que los defensores del màs completo liberalismo en materia financiera demandaran una mayor “flexibilidad” del sistema. La respuesta a esa exigencia podrìa encontrarse en el reciente anuncio de las autoridades Japonesas de un pròximo Big Bang que buscarìa la liberalizaciòn completa y ràpida de las actividades de Bancos, Casas de Bolsa, y demàs instituciones del sistema Financiero. Se preveè que desde abril de 1.998 Japòn levantarà las ùltimas reglamentaciones que frenan los flujos de capitales de los residentes y autorizarà los Derivados extrabursàtiles. A partir de 1.999 se liberarìan por completo las comisiones de las Casas de Bolsa, y los Bancos podrìan incursionar en el mercado de los Fondos de Inversiòn, en el que solo operan las Casas de Bolsa. Estas medidas estarìan acompañadas de una reducciòn de las atribuciones del Ministerio de Finanzas y de la creaciòn de una entidad autònoma para supervisar el sistema (llamada provisionalmente Agencia de Supervisiòn e Inspecciòn Financiera). Estas propuestas parecen sin embargo, ser objeto de desacuerdos polìticos profundos.

Ø CRISIS DEL SISTEMA
Los factores que propiciaron la crisis financiera Japonesa, son comunes a otras que sobrevinieron en el transcurso de una liberalizaciòn:

¨ Pèrdida de clientes tradicionales (empresariales) para los Bancos y reacomodo de sus carteras para financiar actividades màs riesgosas : particulares, pequeñas y medianas empresas, destacando las dedicadas al negocio inmobiliario ( y en particular, ciertas instituciones financieras no bancarias especializadas, los “jusen” ) . Esta indebida concentraciòn de prèstamos en el sector inmobiliario no fuè propia de un solo tipo de Banco, sino que todos participaron en ella; Bancos comerciales nacionales y regionales, Trust Banks, Bancos de crèdito de largo plazo (cuya exposiciòn fuè mayor, puès alcanzò 40% del total de prèstamos concedidos) y hasta Cooperativas de crèdito rurales.
¨ Conductas especulativas de los agentes; Los Bancos alentaron la especulaciòn en el mercado accionario. En 1.989, sus intervenciones representaban el 20% de las transacciones totales. Màs allà del sistema Bancario, las Casas de Bolsa y las grandes empresas apoyaron la formaciòn de la burbuja accionaria e inmobiliaria. La excesiva exposiciòn de agentes no financieros e intermediarios, al riesgo asociado con los mercados accionario e inmobiliario, generò en numerosas instituciones del sistema (cuando empezò a reabsorverse la burbuja), una situaciòn de fragilidad financiera que perdura hasta la actualidad, estimàndose, que segùn el tipo de intermediario bancario, se requeriràn de 5 a 20 años para absorver los crèditos dudosos.
¨ Insuficiencia de la Supervisiòn y de los dispositivos prudenciales en el entorno liberalizado; El trànsito de un sistema reglamentado a uno màs liberalizado, no se acompañò inicialmente de un reforzamiento de las reglas de capitalizaciòn y de conducta prudente; La organizaciòn financiera previa, con bajas razones de capitalizaciòn bancaria, resultaba escasamente adaptada a un àmbito liberalizado y al aumento del riesgo de la clientela Bancaria. Por otro lado, la segmentaciòn del sistema tenìa como contraparte una divisiòn de las autoridades encargadas de la Supervisiòn ; ademàs del de Finanzas, intervenìa el Ministerio de Agricultura, que se responsabilizaba del monitoreo de las Cooperativas de crèdito agrìcola, y las colectividades locales debìan hacer lo propio para ciertas instituciones mutualistas. En conjunto, el sistema de Supervisiòn estaba poco desarrollado, y sus autoridades diversamente capacitadas para ejercer su responsabilidad.
¨ Excesiva toma de riesgos debido a la existencia generalizada del “seguro de depòsitos” ; La Agencia de seguros de depòsitos fuè establecida en Junio de 1.971 con el propòsito de asegurar los depòsitos en las entidades del sector financiero, a la cual se deben afiliar todas ellas. Cuando una entidad financiera entra en situaciòn de insolvencia, y alguna otra instituciòn desea entrar a rescatarla ( tomando sus activos y pasivos, y comprando sus acciones) la Agencia coloca a su disposiciòn los recursos para facilitar la fusiòn ò cualesquiera que sea la forma de rescate que se planee. Esta asistencia toma muchas formas, incluyendo donaciones, prèstamos, garantìas ò underwriting de deudas.
¨ Polìtica monetaria laxa que favoreciò el surgimiento de la burbuja, al facilitar a los agentes la liquidez requerida; Al propiciar el desarrollo de los mercados monetario y accionario internos, y al permitir el financiamiento en los mercados internacionales, las reformas crearon fuentes alternativas de fondos, liberando a las grandes empresas de la dependencia Bancaria. Los vìnculos otrora estrechos entre Banca e industria tendieron a debilitarse. Es asì, como los prèstamos bancarios, que en 1.965-69 representaban 80% del financiamiento externo de las grandes empresas, en 1.985-89 solo constituìan 10% .

El cambio de las expectativas en el mercado accionario, vinculado a la adopciòn de una politica monetaria restrictiva, desencadenò el desplome de las cotizaciones, y luego la caìda de los precios de los terrenos. La crisis financiera que siguiò, se destaca por su duraciòn y profundidad, superiores a las experimentadas por otros Paises desarrollados como Estados Unidos y Suecia. Esto se debe a la falta de coherencia del sistema financiero con la desreglamentaciòn y un debilitamiento de ciertos mecanismos microeconòmicos fundadores del modelo Japonès.
Està abierta la discusiòn acerca de la conveniencia de la vìa adoptada despuès de la crisis, que combina al acentuamiento de la liberalizaciòn y el reforzamiento del aparato reglamentario de vigilancia, en un marco de dificultades financieras de las instituciones que componen el sistema. Si la liberalizaciòn puede acelerar el trànsito del sistema hacia una nueva coherencia, màs cercana al funcionamiento de un sistema de tipo Anglosajòn, tambièn presenta aspectos riesgosos. Estos se vinculan en primer lugar con el reforzamiento de la competencia entre Bancos, que podrìa llegar a ser destructora. En segundo lugar, a la introducciòn de nuevos instrumentos y al proceso de aprendizaje que supone. En este sentido, no se dispone de informaciòn que permita hacer conclusiones precisas sobre el efecto de la aceleraciòn de la liberalizaciòn en el agravamiento de los problemas de las instituciones del sistema, perceptible desde 1.995. Finalmente, al permitir la creaciòn de Conglomerados financieros, la reorganizaciòn del sistema en 1.993 serìa la fuente de un tercer riesgo que surge del carácter opaco de estos grupos para los supervisores, y del riesgo especìfico que emana de ellos, debido a los efectos de contagio entre instituciones y de los potenciales conflictos de intereses que pudiesen surgir entre diferentes actividades.
En la última década el mundo fue testigo del acelerado crecimiento de los bancos comerciales japoneses. Los bancos de inversión, que allá se conocen como “Securities Houses”, alcanzaron también tamaños significativos superando a sus competidores de Occidente.
El panorama financiero internacional se transformó radicalmente en los últimos años, y los japoneses se convirtieron en los principales aportantes de recursos de crédito para el mercado mundial. En efecto, los bancos comerciales japoneses contabilizan hoy cerca del 40% de todos los préstamos internacionales, mientras hace diez años su participación en el mercado apenas alcanzaba un modesto 4%.
Una de las características distintivas del país consiste en la alta propensión a ahorrar de los habitantes, que supera con creces la del resto de naciones del mundo. Además de sus grandes volúmenes, el ahorro se caracteriza por su buena estabilidad desde el punto de vista del plazo. A su vez, el sector industrial que ha crecido a ritmos sostenidos muy elevados, demanda gran cantidad de recursos para sus necesidades de inversión y, como es lógico, el sector financiero se ha adaptado en tamaño a dichas exigencias.
Los grandes volúmenes de ahorro, junto con el persistente superávit comercial del Japón, contribuyen a explicar la razón por la cual los bancos de este país han alcanzado los primeros lugares en cuanto a volumen de activos y préstamos a escala internacional.
Pero si bien el Japón tiene un sector manufacturero e industrial poderoso del cual puede sentirse orgulloso, su sector financiero en contraste, se caracteriza por ser primitivo, al compararlo con sus contrapartes de Occidente.
A este fenómeno contribuye de manera importante la legislación financiera del país, que ha generado un sistema bancario aún más compartimentalizado que el de Estados Unidos, partiendo de la especialización de los diferentes intermediarios por cada tipo de negocio financiero.

LEGISLACIÓN FINANCIERA JAPONESA

La estructura del sistema financiero japonés sigue un esquema rígido de banca especializada. Por mandato de la legislación financiera, se ha segmentado, tanto desde el punto de vista de los sectores económicos que puede atender cada institución, como desde la perspectiva de los plazos a los que puede captar y colocar cada intermediario. La ley 65, al igual que la Ley Glas-Steagall en el caso de Estados Unidos, separa completamente la banca comercial de la banca de inversión. No obstante, en el Japón, como en el resto del mundo, se ha venido desvaneciendo el límite entre las dos modalidades de banca, y la desgravación emprendida desde finales de la década pasada parece apuntar a eliminar tal separación.
La máxima autoridad monetaria en el país es el BANCO DEL JAPÓN, que equivale al Sistema de la Reserva Federal de los Estados Unidos. A su vez, el MINISTERIO DE FINANZAS es el organismo encargado del control y vigilancia de los intermediarios financieros. A diferencia de los Estados Unidos y de otros sistemas financieros en el mundo, en el Japón es obligatorio para los bancos afiliarse a las AGENCIAS DE SEGUROS DE DEPÓSITOS.
Una norma que tuvo importantes implicaciones sobre el desarrollo del mercado financiero japonés fue el control a las tasas de interés. Esa medida, que se originó en la reforma financiera implantada por los norteamericanos en la época de la ocupación, fue la primera de las restricciones jurídicas al sector financiero que se derogó a finales de 1985. Esta primera medida de desgravación ha tenido y tendrá significativas consecuencias sobre el sistema financiero japonés, como se discute más adelante.
Si bien todos los organismos de vigilancia y control relacionados son poderosos, la vigilancia de ciertas normas financieras en el Japón no es muy estricta. Por ejemplo, es prohibido que los bancos posean acciones de empresas del sector real por encima de ciertos límites, ciertamente minoritarios. Sin embargo, tres de los grandes bancos de ciudad, que se definen más adelante, encabezan igual número de los mayores conglomerados empresariales del país (los famosos “keiretsus”). Otro caso se refiere a la posibilidad que tienen los diferentes intermediarios de incluir en sus capitales ganancias no realizadas sobre portafolios de acciones e inversiones en finca raíz, para así poder incrementar sus bases de capital artificialmente y, por tanto, su capacidad de otorgamiento de crédito. Un último ejemplo se relaciona con la obligación de presentar reportes periódicos a las autoridades, e informes para el público en general, referentes a la situación financiera, calificación de cartera y algunos otros detalles, para que se pueda tener siempre una idea clara de los riesgos en que incurren los ahorradores si depositan sus recursos en determinada institución. Mientras en Estados Unidos y Europa se observa con gran cuidado el cumplimiento de este mandato, que se conoce con el nombre de “disclosure”, en Japón se pasa por alto con mucha facilidad. Lo anterior, siembra dudas con respecto a la vulnerabilidad de los intermediarios financieros en ese Paìs.

SISTEMA BANCARIO

En 1.869, al año siguiente de la revoluciòn Meiji, se crearon las primeras instituciones con funciones bancarias. Pero fuè en 1.872 cuando se establecieron las bases legales del sistema bancario moderno con la expediciòn del National Bank Act, que se basò en el sistema de Estados Unidos. El primer banco que se fundò en 1.873 fuè el First National Bank.
Hoy en dìa, el sistema financiero està conformadfo, a nivel gubernamental por el Bank of Japan, Bancos y Corporaciones de financiamiento pùblicos, y a nivel privado por los Bancos ordinarios y las instituciones financieras especializadas.
El BANK OF JAPAN es el banco Central, y es el emisor. Controla la polìtica monetaria y el crèdito, mediante la fijaciòn de las tasas de descuento oficiales, operaciones de mercado abierto, manipulaciòn del encaje, y la formulaciòn de guìas al sector financiero.
En el sector privado pueden diferenciarse los Bancos ordinarios, las instituciones especializadas de tipo bancario, y las dedicadas a los seguros y al negocio bursàtil..
Existen alrededor de 1589 bancos comerciales de todos los tamaños entre alrededor de 6.000 intermediarios financieros en total, encontràndose altamente concentrado.
Encabezando la lista, por tamaño e importancia, se encuentran los BANCOS ORDINARIOS, los cuales comprenden los City Banks comparables a los “money center banks” de Estados Unidos, de los cuales hay en este momento 13, con cubrimiento nacional (se encuentran clasificados dentro de los 20 bancos màs grandes del mundo), controlando el 50% de los activos de todo el sistema bancario, y los bancos Regionales que suman 64. Estos dos tipos de bancos tienen legalmente el mismo status y su diferencia, que es territorial, es màs de orden històrico. Finalmente se encuentran los bancos extranjeros, que suman aproximadamente 100, predominantemente dedicados a operaciones internacionales y al manejo de divisas. Unos y otros prestan principalmente a corto plazo.
Dentro de las ENTIDADES ESPECIALIZADAS de tipo bancario se encuentran;
1.- Bancos especializados en cambios extranjeros (specialized foreign exchange banks) y que efectùan transacciones en divisas y operaciones de financiamiento externo. Tienen ventajas en cuanto a la autorizaciòn para abrir oficinas en el exterior.
2.- Instituciones de financiamiento a largo plazo dentro de las cuales estàn los bancos de crèdito a largo plazo (long term credit banks) y los bancos fideicomisarios (trust banks). Los primeros fueron creados en 1.952, pueden colocar bonos en el mercado de hasta 5 años, tienen limitaciones en cuanto a captaciones (pues solamente pueden tomarlas de sus deudores), y cuentan con muy pocas sucursales.
3.- Instituciones especializadas en el financiamiento de la pequeña y mediana empresa. Dentro de estas se encuentran:
a) Los sogo banks. Estos bancos que se crearon en 1.951, fueron la continuaciòn de los tradicionales fondos mutuos. A finales de 1.988 existìan 68 sogo banks. Con el tiempo han evolucionado hasta llegar a ser pràcticamente bancos regionales. Las limitaciones que tienen se refieren bàsicamente a las condiciones de sus clientes ( no deben tener màs de 300 empleados) y en no conceder crèditos a un solo beneficiario por encima de 1.5 billones de yens, ò del 20% de su capital, lo que sea menor.
b) Los Shinkin banks. Creados tambièn en 1.951, son organizaciones cooperativas de ìndole local y sin ànimo de lucro. Sus miembros son empresas pequeñas y medianas (menos de 300 empleados y menos de 400 millones de yenes de capital). Pueden prestar a no miembros hasta el 20% de su cartera, y el lìmite a cada beneficiario està fijado en el 20% de su capital ò 800 millones de yens, lo que sea menor.
c) El Zenshinren bank. Es la federaciòn nacional de los Shinkin banks. Ademàs de las funciones de captar depòsitos, prestar y transferir fondos, puede captar de entidades gubernamentales y de organizaciones sin ànimo de lucro a nivel regional ò nacional.
d) Las Cooperativas de crèdito. Son entidades financieras de ayuda mutua organizadas en forma de cooperativas. A marzo de 1.988 existìan 439. Sirven a las pequeñas y medianas empresas y a sus trabajadores. Su principal actividad es la captaciòn de ahorro, de depòsitos y prèstamos a sus miembros. El tope para sus clientes es del 20% de su capital ò 400 millones de yens, lo que sea menor.
e) Federaciòn Nacional de Cooperativas de crèdito. Toma depòsitos de sus miembros, de entidades gubernamentales y organizaciones sin ànimo de lucro, pudiendo prestar a todos sin limitaciòn, aunque su mayor negocio se encuentra con sus propios miembros.
f) Bancos de los trabajadores ( labor banks ). Son instituciones financieras de tipo cooperativo destinados a mejorar el standard de vida de los trabajadores mediante la promociòn de actividades de bienestar por parte de los sindicatos, de las cooperativas de consumidores y otros grupos laborales. La mayor parte de sus fondos se presta a sus miembros, a los familiares de sus miembros, y a la Asociaciòn para la vivienda de los trabajadores de Japòn (Japan Workers Housing Association).
g) Rokinren bank . Organizaciòn central de los bancos de los trabajadores.
h) Shoko Chukin bank. Corporaciòn especial fundada en 1.936 con el fin de asistir financieramente a los sindicatos de la pequeña y mediana empresa. Cuenta con el apoyo decidido del gobierno que lo respalda principalmente suscribiendo sus bonos (underwriting).
4.- Instituciones financieras para la agricultura, silvicultura y la pesca.
a) Cooperativas agrìcolas y sus federaciones de crèdito. En cuanto a las primeras, fueron establecidas en 1.947. Son manejadas por sus miembros, la mayorìa granjeros, y tienen una caracterìstica muy especial y es la de ser ademàs de entidades financieras, participantes en el mercado de los productos agrìcolas y compradores de materiales y equipo agrìcolas. A finales de 1.985, del total de depòsitos, solamente el 30% habìa sido colocado en prèstamos. El resto de los fondos se depositò en las federaciones de crèdito de las cooperativas agrìcolas (agricultural cooperative credit federations). Estas funcionan como las organizaciones senior de las cooperativas locales. En el mismo año de 1.985, del total de depòsitos que poseìan, solo el 13% fuè dedicado a prèstamos. El resto fuè al Norinchukin Bank ò invertido en el mercado bursàtil.
b) Cooperativas pesqueras y sus federaciones de crèdito. Funcionan bàsicamente como las del sector agrìcola pero el monto de sus transacciones es muchìsimo menor.
c) Norinchukin Bank. Es una corporaciòn especial y como la màs poderosa instituciòn para el sector agrìcola y pesquero juega un papel primordial en la financiaciòn cooperativa.
ENTIDADES DEDICADAS A LOS SEGUROS Y MERCADO BURSÀTIL.
a) Compañìas de seguros de vida. De acuerdo con la ley, pueden ser corporaciones ò compañìas mutuales. En uno ù otro caso sus funciones son las mismas. Dentro del sistema financiero tienen granimportancia por la estabilidad de sus fondos y su participaciòn por lo tanto en los negocios a largo plazo. En 1.990 esistìan 30.
b) Compañìas de seguros distintos al de vida. De estas existìan 25 en 1.990. Debido a la naturaleza de los riesgos asegurados, su participaciòn està muy especializada en los negocios a corto plazo.
c) Firmas bursàtiles ( Securities houses ). En 1.990 habìan 220 firmas japonesas en el mercado. Las màs importantes son; Nomura, Daiwa, Yamaichi y Nikko.
d) Firmas de financiamiento bursàtil ( Securities finance companies). Dedicadas a proveer fondos para el mercado de papeles y bonos.
e) Intermediarios del mercado monetario.(money market dealers). Cumplen una funciòn de corto plazo en el mercado monetario mediante la negociaciòn de aceptaciones bancarias, intermediaciòn en la venta de divisas, etc.
Los grandes bancos japoneses se han especializado en negocios de intermediación para importantes clientes corporativos, en muchos casos relacionados. Una de las mayores ventajas de estos bancos, hasta hace poco, tanto en el escenario doméstico, como en el mercado internacional, radicaba en que tenían costos de capital artificialmente bajos y, por consiguiente, podían prestar a tasas inferiores a las de sus competidores.
La especialización anotada tuvo diversas consecuencias. En primer lugar, los bancos grandes y medianos descuidaron los segmentos de pequeños y medianos clientes, que permiten cobrar tasas más altas que los clientes corporativos, lo cual redunda en mayores márgenes de rentabilidad para los bancos. En segundo lugar, estimuló el surgimiento de los bancos no bancos en el Japón, tal como ha ocurrido en otros países, normalmente por razones diferentes. En tercer lugar, se desaprovechó en cierta medida el crédito al consumidor, que por lo general reporta márgenes significativos a los intermediarios financieros.
Hoy, la tendencia de los bancos ha sido buscar un posicionamiento en los segmentos del mercado que antes habían ignorado, pues el incremento en el costo de capital ha erosionado los márgenes y se están desvaneciendo las utilidades. La competencia es intensa, pero aun así la estrategia de los bancos al incrementarse el costo de sus fuentes de fondos ha sido seguir aumentando su participación en el mercado, a costa del margen. No les transfieren costos a los usuarios del crédito y cubren los defectos en utilidades operativas, liquidando portafolios de acciones. En algunos años, las utilidades por venta de acciones superaron el 40% del total de utilidades reportadas por el sistema bancario japonés ; esas utilidades de por si son bajas, comparadas con las de los principales competidores de occidente. Como esta alternativa ya fue agotada, se puede prever una caída drástica en la ya baja rentabilidad de los bancos japoneses en el corto plazo, a no ser que cambien su estrategia básica.
Varios de los bancos de la ciudad podrán adoptar la estrategia de penetración de los segmentos de pequeñas empresas y consumidores anotada, gracias a las amplias redes de sucursales que poseen y que hasta hace muy poco habían sido deficientemente explotadas. Muchos bancos pequeños, en cambio, se verán muy afectados y, seguramente saldrán del mercado ò serán absorbidos por bancos más grandes. Posiblemente entonces el sector financiero japonés se concentrará aún más de lo que está en la actualidad.
La perspectivas de corto y mediano plazo de los bancos japoneses son preocupantes por varias razones ; por una parte, el capital de los bancos incluye como componente importante, utilidades no realizadas por posesión de acciones : las caídas de la bolsa de Tokio implican que dicho componente del capital pierde valor, los bancos ven disminuida su capacidad de otorgar préstamos y por tanto, disminuirá la liquidez, no sólo en el mercado doméstico japonés, sino mas grave aún, en los mercados financieros internacionales. Por otra parte, el incremento en el costo de capital no permitirá ya cubrir pérdidas con captaciones baratas y, por consiguiente, se resentirán adicionalmente los resultados de los bancos y se afectará la capacidad de otorgamiento de crédito futura. Finalmente, la calidad de la cartera respaldada con acciones y bienes raíces ha venido disminuyendo en forma dramática, por la caída de la bolsa de valores en un extremo, y por la disminución en los precios de la finca raíz en el otro, ocasionados por la reversión de una ola especulativa de varios años en ese mercado. Los analistas temen el momento en que estos créditos entren en mora, por los efectos que ello puede tener en la oferta de liquidez a nivel mundial, así como la liquidación de inversiones en bonos emitidos por gobiernos, especialmente en Estados Unidos, que podrían contribuir a generar una grave crisis monetaria internacional.

MERCADO DE CAPITALES

Durante largo tiempo, debido a las restricciones impuestas por la regulación financiera local en Japòn la financiaciòn indirecta (prèstamos bancarios) fuè mucho màs popular que la financiaciòn directa, y esto retardò el desarrollo del mercado de capitales. Se ha registrado sin embargo un notable desarrollo desde 1,975 cuando el gobierno iniciò la expediciòn de grandes volùmenes de bonos, lo cual impulsò el desarrollo del mercado de valores. Al mismo tiempo, los japoneses se animaron a invertir cada vez màs en titulos valores emitidos en el exterior, las corporaciones japonesas obtuvieron fondos en el exterior, y extranjeros empezaron a invertir en tìtulos japoneses y a emitir bonos denominados en yenes (samurai bond market) .

INSTITUCIONES DEL MERCADO DE CAPITALES

El mercado de capitales japonés se materializa en gran medida en la Bolsa de Tokio, la más importante del país. Existen siete bolsas regionales adicionales, y siguen en importancia a la de Tokio, las bolsas de Osaka y Nagoya. Es interesante anotar que hasta el tercer trimestre de 1990, la de Tokio era la más grande del mundo desde el punto de vista del valor de capital de las acciones inscritas. Sin embargo, hasta octubre 1º de 1990, el índice Nikkei de la Bolsa de Tokio, que equivale en cierta medida al Dow Jones de Nueva York pero sobre una base amplia de acciones, había caído un 48% respecto al valor final del año anterior, momento en el que había alcanzado su máximo histórico. La Bolsa de Tokio perdió así el primer lugar en cuanto a tamaño en el mundo y fue relevada por la de Nueva York. Nadie en Japón quiere aceptar que el mercado puede seguir cayendo, posiblemente por las consecuencias que ello puede tener, por ejemplo, una crisis en el sistema financiero japonés con sus implicaciones sobre la situación económica mundial.
Una característica adicional de la Bolsa de Tokio y de los mercados bursátiles japoneses la constituye el hecho de que dada la estructura de propiedad de los grandes conglomerados, el 70% de las acciones de las sociedades anónimas japonesas son de propiedad cruzada de las empresas pertenecientes a estos conglomerados (keiretsus). Es evidente la concentración de la propiedad accionaria en la economía japonesa.

ESTRUCTURA DEL MERCADO

La estructura del sector de los intermediarios en los mercados de valores en Japón es de tipo oligopolístico. Existen en el mercado tres grupos de compañías ; las cuatro grandes, diez medianas estrechamente vinculadas con los bancos comerciales y los “keiretsus”, asi como varias firmas pequeñas afiliadas a las cuatro grandes. Entre las cuatro grandes (Nomura, Yamaichi, Nikko y Daiwa) y sus afiladas controlan el 60% del mercado de valores del Japón. Nomura es la firma de corretaje de bolsa más grande del mundo, y junto con las otras tres realiza negocios de banca de inversión tanto en Estados Unidos como en los euromercados y los principales centros financieros del mundo. Su tamaño se ilustra mediante el hecho de que esta compañía disponía a finales de 1989 de capital suficiente para adquirir todas las firmas líderes en Wall Street.
Las firmas corredoras japonesas, no obstante, son tan primitivas desde el punto de vista de tecnología financiera, como los bancos y demás intermediarios financieros de su país. Lo anterior se comprueba con dos hechos bien dicientes ; primero, desde 1987 lograron ingresar al mercado japonés algunos de los grandes bancos de inversión norteamericanos. Su rápido y sólido posicionamiento en el mercado se basó en la introducción de instrumentos, mecanismos y técnicas de operación similares a los utilizados en Wall Street y otros mercados desarrollados. Su participación en el mercado vino creciendo hasta el punto de que a las cuatro grandes les quitaron, sólo durante 1989, un 6% de participación en el mercado, al pasar de una participación del 4% en 1988 al 10% a comienzos de 1990.
En segunda instancia, el atraso relativo de los bancos de inversión, los ha conducido a contratar asesorías extranjeras, e incluso a principios de 1990 Nomura contrató un equipo de corredores expertos de un competidor norteamericano, para acceder a la técnica de los mercados más sofisticados y aplicarla en el mercado japonés.
Cabe preguntarse entonces, a qué se debe el rezago de las firmas japonesas respecto a las europeas y norteamericanas ? Las razones se encuentran en la protección de mercado de la que gozaban estas compañías, junto con una legislación que contempla altas comisiones fijas para los negocios de valores en las bolsas japonesas. Esta última situación contrasta con la evolución reciente de los mercados de capitales del resto del mundo, en los que la competencia ha determinado una reducción de comisiones tal, que sólo los bancos de inversión y los corredores más eficientes están en posibilidad de mantenerse en el mercado. La tecnología, creatividad, eficiencia y eficacia, así como la dinámica aplicación de conocimientos en la introducción de nuevos productos al mercado, son los requisitos para el éxito de los intermediarios en los mercados de capital globales del futuro. El tamaño que puede eventualmente generar economías de escala, si no se aprovecha de manera adecuada, no es garantía de éxito ni de supervivencia en el mercado. Los intermediarios japoneses, al igual que sus competidores en todo el mundo, se tienen que adaptar rápidamente a las tendencias mencionadas, en un ambiente de creciente desgravación, desaparición de fronteras, y cambio tecnológico.

INSTRUMENTOS DEL MERCADO DE CAPITALES
Como se anotò anteriormente, la variedad de instrumentos en el mercado japonés es reducida debido a las restricciones impuestas por la regulación financiera local. Esto último hace que las empresas e inversionistas japoneses acudan masivamente a los euromercados, para conseguir recursos y efectuar inversiones en instrumentos novedosos y ciertamente sofisticados.
En la Bolsa de Tokio existen dos grupos de papeles que se negocian en ruedas independientes. En el primer grupo o “first tier”, como se conoce en el ámbito financiero internacional, se incluyen acciones de las empresas más grandes del país. En el segundo grupo se incluyen acciones de empresas medianas y pequeñas, junto con los demás instrumentos que se negocian por bolsa.
En la Bolsa de Tokio se han diseñado varios índices para medir el comportamiento del mercado. El más conocido es el índice “Nikkei”, que comprende una muestra amplia y representativa de las grandes empresas tradicionales japonesas. Existe también un índice especializado, el “Jasdaq”, que mide el comportamiento de nuevas empresas dedicadas a negocios de alta tecnología. Estas firmas, caracterizadas por sus constantes innovaciones, son las que están impulsando la económia japonesa actualmente.
Anexo se encuentra un cuadro resumen de las caracterìsticas de los bonos, de acuerdo a los emisores y caracterìsticas.





SISTEMA FINANCIERO JAPONES (INSTITUCIONES)


1.- SECTOR OFICIAL


BANCO DEL JAPON; INSTITUCIONES FRAS. PÙBLICAS (BANCOS, CORPORACIONES)


2.- SECTOR PRIVADO

external image placeholder?w=200&h=50 CITY BANKS (13)
2.1- BANCOS ORDINARIOS BANCOS REGIONALES (64)
external image placeholder?w=200&h=50 BANCOS EXTRANJEROS (100)

2.2- external image placeholder?w=200&h=50ENTIDADES ESPECIALIZADAS DE TIPO BANCARIO SOGO BANKS
2.2.1- BANCOS ESPECIALIZADOS EN “CAMBIOS EXTRANJEROS” SHINKIN BANK
2.2.2- INSTITUCIONES DE FINANCIAMIENTO A LARGO PLAZO ZENSHIREN BANK
2.2.3- INST. DE FINANCIAMIENTO A PEQUEÑA Y MEDIANA EMPRESA COOPER. DE CREDITO

external image placeholder?w=200&h=50 FED.NAL.COOPCREDIT

BANCOS TRABAJADORES
ROKINREN BANK

SHOKO CHUKIN BANK



COOP.AGRICOLA Y FED. CREDITO
2.2.4 - INST. FRAS.PARA AGRICULTURA,SILVICULT,Y PESCA COOP. PESQUERAS Y FED. CREDITO
NORINCHUKIN BANK


CÌAS DE SEGUROS

SECURITIES HOUSES

2.3 - ENTIDADES DE SEGUROS Y MERCADO BURSÀTIL CÌAS FINANC. BURSÀTIL
INTERM. MDO. MONETARIO


INSTRUMENTOS DEL MERCADO MONETARIO
Ö CALL AND BILL MARKET : Los participantes en este mercado son las instituciones financieras que inyectan y retiran fondos, y los money market dealers (tanshi) que actùan como intermediarios, tomando excedentes de tesorerìa de las instituciones financieras (call loans), ò suministrando fondos (call money) para cubrir los dèficit temporales del sistema. Las transacciones con duraciòn igual ò superior a un mes pertenecen al “Bill market”, el cual es equivalente al mercado de federal funds en Estados Unidos, mientras que aquellas con duraciòn inferior a un mes, particularmente overnights, son del “Call market”
Ö DOLLAR CALL MARKET : Las transacciones en este mercado corresponden a prèstamos interbancarios en divisas extranjeras por parte de bancos autorizados a realizar operaciones de cambio exterior.
Ö GENSAKI (BOND REPURCHASE) MARKET : Consiste en transacciones de bonos pùblicos y privados que implican pacto de recompra a un precio y fecha prefijadas. Participan amplia variedad de inversionistas; financieras, de valores, empresas, asociaciones de empleados, no residentes.
Ö NEGOTIABLE CERTIFICATE OF DEPOSIT : Certificados de depòsito a tèrmino, mayormente emitidos por los City banks (aprox.75%) los cuales pueden ser comprados en el mercado primario por corporaciones ò individuos (residentes ò no residentes). Los principales compradores son las corporaciones, seguidos por el gobierno y asociaciones de ayuda mutua a los trabajadores. Existe un activo mercado secundario para la negociaciòn de estos certificados, pero se debe realizar solo a travès de dealers del mercado monetario, instituciones financieras y compañìas asociadas y las securities houses.
Ö TREASURY BILL : Tìtulos emitidos por el gobierno para financiamiento de su deuda, con vencimiento no superior a 6 meses. Son transados a travès del mecanismo de subasta y son vendidos a bancos regionales, fiduciarias y otras entidades financieras, màs no a individuos. Desde 1.991, el Bank of Japan hace gensaki con estos tìtulos.
Ö COMMERCIAL PAPER : Es el màs reciente tìtulo del mercado monetario establecido en Japòn (noviembre 1.987). Permite a las corporaciones obtener recursos de corto plazo, el cual varìa desde 2 semanas a nueve meses con una emisiòn mìnima de 100 millones de yens. La venta es coordinada por los bancos y securities houses, y generalmente las emisiones requieren un aval bancario en garantìa.
Ö EUROYEN MARKET : Mercados fuera del Japòn en donde se transan yenes. Los principales mercados del euroyen estàn en Londres ( 60% del total), Singapur, Hong Kong y New York. Surgiò por la necesidad de no residentes en Japòn de aceptar letras de exportaciòn denominadas en yenes, obtener prèstamos en yenes y recibir los rendimientos de bonos denominados en yenes.
Ö JAPAN OFFSHORE MARKET : Establecido en 1.986 con el propòsito de ampliar las operaciones internacionales de los bancos japoneses. Goza de las libertades ofrecidas en los euromercados.



BONOS EMITIDOS EN EL MERCADO FINANCIERO DEL JAPÒN











external image placeholder?w=200&h=89




De largo plazo con cupòn











external image placeholder?w=200&h=157




De mediano plazo con cupòn











external image placeholder?w=200&h=69


GUBERNAMENTALES
De descuento



external image placeholder?w=200&h=50








external image placeholder?w=200&h=50




Treasury bills













BONOS PÙBLICOS


Financing bills
























MUNICIPALES
Emitidos por entes gubernamentales locales





















GARANTIZADOS POR EL GOBIERNO ; Emitidos por corporaciones pùblicas









external image placeholder?w=200&h=50external image placeholder?w=200&h=129
































Con cupòn


external image placeholder?w=200&h=100


DEBENTURES







(Emitidos por bancos de crèdito
Al descuento


external image placeholder?w=200&h=50


de largo plazo; Bank of tokyo,






Norinchukin Bank;ShokoChu







kin bank, Zenshinren bank)




external image placeholder?w=200&h=85external image placeholder?w=200&h=50









BONOS PRIVADOS












Expedidas por las compañìas



CORPORATIVOS

de electricidad del Japòn
















Otros bonos de corporaciones
external image placeholder?w=200&h=50






**[1]**Se habla de bancos comerciales (comercial banks) para distinguirlos de los bancos de negocios (investment ò merchant banks) que no “toman posición” y se dedican al asesoramiento de empresas y la canalización de títòlos. Esta distinción, que ha sido establecida por la ley en muchos países, se está desdibujando actualmente.